建设银行：释放贷款质量好转

东方证券-增持

2009年，建设银行实现净利润1068.36亿元，EPS0.46元，略低于我们此前预测的0.48元。从利润表来看，公司营收方面基本符合我们预期，全年利润略低的原因主要在于4季度费用和拨备都出现了反弹。

费用压力释放，有利于2010年实现较快增长。2009年前3季度，公司管理费用仅增长2.33%，本就偏低的员工工资因此承受较大压力。4季度，在基数原因造成利润同比增速提高到两位数的背景下，为公司创造了费用压力释放的空间。4季度费用的反弹在预期之中，但规模则小幅超出我们此前的判断。此外，公司4季度“应付工资”环比增长30亿元，这进一步为2010年增长创造了费用条件。

贷款质量好转而拨备反弹。公司的不良贷款率从年初的2.21%下降至1.50%，4季度环比亦实现下降。全年的不良生成率为-12BP。这些都意味着公司的贷款质量有进一步的改善。在此背景下，公司进一步提高拨备，4季度的拨备规模超过全年的1/3。在此推动下，拨备覆盖率快速提高到176%。此外，组合计提覆盖率从年初的1.61%和2009年6月底的1.54%提高到年底的1.69%。这些都意味着公司的历史不良(即拨备覆盖率偏低问题)得到较充分消化。

净息差温和反弹但2010年上升前景恐在行业平均水平以下。2009年4季度，公司净息差有较快反弹，从2-3季度的。2.34%、2.32%反弹至2.40%，反弹速度较快。但由于1季度较高的基数原因，导致全年息差水平也在2.40%。这意味着大多数中小股份制商业银行可望享受的息差翘尾对2010年息差升幅的支撑作用，在建行身上无法得到体现。再加上(1)建行并非风险偏好型银行，议价能力提升空间有限;(2)货币市场利率弹性较为一般，因此，判断2010年建行净息差提升幅度低于行业平均。

2010年增速在行业平均水平以下，但安全性好，估值具有吸引力，维持“增持”评级。2010年净利润增速低于平均的主要原因在于净息差提升偏慢。但目前股价PE已经不足10倍，股息收益率已经超过4%，明显高于一年期定期存款利率，因此仍具有明显推荐价值。维持“增持”评级。