国泰君安：维持嘉凯城(000918)增持评级

中期业绩大幅增长，逆周期积极拿地

中期业绩大幅增长，1H10实现营业收入35.4亿元，同比增长301%，净利润4.5亿元(去年同期净利润为负)，基本每股收益0.25元。

借壳上市后，房地产业务已经成为公司主要业绩来源，房地产业务占公司营业收入比重达76%，占营业利润比重达95%。

杭州仍然是公司房地产业务比重最大的区域市场，位于杭州的中凯东方红街、名城燕园两项目共实现结算收入21.3亿，占公司房地产结算收入比重达78%。

抓住了市场调整期的土地购置机会，逆周期积极拿地，分别于6月、7月获取了海南海口华航项目及武汉巴登城项目，并于5月份增持了上海徐家汇项目股权。新增权益储备约70万平米(武汉项目另有50万平米权益建面尚未完成土地出让手续，但获取概率极大)。以上项目均通过股权收购方式获取，价格合理。公司表示下半年将继续加强土地获取力度。

加强营销力度，采取灵活的差异化销售策略，公司针对上海曼荼园、杭州东方红街、南京国际嘉业、湖州阳光假日、苏州苏纶场等五个重点项目成立了营销攻坚小组，加强了管理资源倾斜。

10年业绩锁定性一般，1H10公司尚有22.7亿已售未结房款，占10年下半年预测结算收入的51%。由于公司下半年推盘量较大，下半年销售情况将对公司全年业绩起到较大影响。

大股东继续对上市公司给予融资支持，公司资金压力有限，根据7月22日的公司公告，大股东将为上市公司提供总额不超过10亿元的银行贷款担保。

调低公司10-11年EPS预测分别至0.86元、1.14元，因近期获取新项目，公司RNAV测算调高至12.26元。

目前一二线主流公司10年动态PE在14倍，RNAV折价15%，由于行业估值重心下移，调低公司目标价至13元，相当于10年动态15倍PE，RNAV溢价6%，看好公司的逆周期扩张及中长期发展，维持增持评级。