中信证券：股权转让短期业绩有影响，估值变动不大
海通证券-增持
中信证券发布出售资产公告，拟挂牌转让51％的华夏基金公司股权。2010年6月26日公司发布公告称，公司第四届董事会第十六次会议，通过了《关于转让华夏基金管理有限公司股权的预案》，根据该预案：1、公司将所持华夏基金51%的股权挂牌转让，挂牌价不低于标的股权经国有资产管理部门备案的评估值，最终转让价以实际转让价格为准。2、股权转让的经济行为及评估结果需报送国有资产管理部门核准、备案，前述两项工作完成后，公司将提交董事会、股东大会审议。本次股权转让事项尚需获得中国证监会等相关监管部门的批准。
华夏基金公司股权转让比例超预期；短期将降低公司整体业绩，但影响幅度相对有限(仍将保持行业第一)，长期影响要视该项新增资本金对其他业务的推动作用;51％华夏基金股权转让款折合为中信证券每股价值为0.89元/股。
其次，短期看，华夏基金股权转让将影响公司业绩有限(华夏基金在公司2009年合并营业收入中占14.20%，在合并净利润中占10.99%，因此，51%的华夏基金股权转让对应着公司2009年营业收入的7.24%和净利润的5.61％的幅度降低)。由于基金业享有较高的增速，这使得51％的华夏基金股权转让后，华夏基金对公司净利润的贡献度仅由2008年的16.76％和2009年的12.33％下降至2011年的10.57％(假设2010年3季度公司完成转让51％的华夏基金股权，则2010年华夏基金对公司净利润贡献度为9.78％)。
再次，长期看，由于华夏基金股权转让款将增厚公司资本金。这将长期推动公司其他业务的增长。我们根据最近博时基金管理公司股权转让情况进行预测(博时基金1471亿元管理资产对应109.50亿元市场成交估值，即7.44%的基金公司估值/管理资产规模比)，假设取7％的基金公司估值/管理资产规模比，则可知51％华夏基金股权转让款折合为中信证券每股价值为0.89元/股。总体上，51％华夏基金公司股权转让将使得公司含权基金管理资产由此前2009年的2468亿元下降至1209亿元，但仍可保持行业第一的位置。
中信建投股权转让比例基本符合预期；短期将较显著降低公司整体业绩(行业排名由第一降至第四)，长期影响要视该项新增资本金对其他业务的推动作用;53%中信建投股权转让款将折合成中信证券每股价值为0.86元/股。
业绩预测和估值——2010－2011年公司EPS分别为1.18元(之前1.46元)和1.34元(之前1.74元)；目标价30.70元，调低至“增持”评级。综上，我们将2010－2011年公司EPS分别调低至除权后的0.62元(复权值为0.93元，前期报告为1.18元)和0.61元(复权值0.92元，前期报告为1.34元)。如果我们以目前上市券商的20倍PE均值进行测算，同时，根据上述51％华夏基金股权转让款和53%中信建投股权转让款分别折合为中信证券每股价值0.89元/股和0.86元/股，则公司2010年的价格中枢应为14.12
