黄山旅游-600054-一季度经营平稳今年业绩有望快速增长

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事件：营业收入增长来自游客人数增加，净利润下降归因于北京徽商故里亏损和房地产销售费用增加。2010年一季度，黄山景区游客接待量约28万人次，同比增长12％。人数的增加必然带动门票、索道、酒店、旅行社等关联业务同比增长。每年一季度都是公司经营淡季，净利润都处于略亏或略盈状态（见图2）。于今年1月营业的北京徽商故里初始经营亏损，而黄口地产业务从去年四季度开始计提销售费用。由于一季度净利润绝对额较小，因此北京徽商故里亏损和房地产销售费用增加使得公司一季度净利润的波动幅度看起来较大，但实际影响有限。

2010年世博会预计将给公司带来明显利好，公司迎来量价齐升格局。我们认为年报中公司预期2010年游客人数达248万人次（同比增长5.5%）的目标过于保守，考虑到黄山市给黄山景区下达的90万人次世博游客任务，我们中性预期10年景区接待量将增长15%，超过270万人次。与此同时，2010年门票提价效益将正式显现，而索道乘坐率也将企稳回升。酒店业务也将面临房价和入住率企稳回升态势。

2010年公司有资本市场融资需求，将有助于业绩增长。年报中，公司提出拓宽融资渠道，强化发展基础。我们预期由于公司今年将因应西海饭店改造（1.75亿元）、西海大峡谷地轨缆车修建（1.2亿元）、黄口皇冠假日酒店（6亿元）等项目的集中建设而可能采取市场融资措施，特别是在公司还有若干地产项目也需要资金投入的背景下。目前西海大峡谷地轨缆车建造项目还处在环评阶段，预计最快5月份通过。如果公司计划融资，届时预期将会是一个有利的“时间窗口”。

维持“推荐”投资评级。在不考虑地产项目情况下，我们预测公司10-12年EPS分别为0.54、0.61、0.72元。短期来看，公司将明显受益于上海世博会；中长期来看，随着黄山以高速、高铁、机场为主的立体交通网络成型，以及西海大峡谷地轨缆车的投入使用，公司仍有十分广阔的发展空间。公司现有的5个地产项目未来预计将为公司带来3.5亿元左右的利润（合计EPS0.74元）。我们预计2010年黄口玉屏府将贡献净利润3000万元，新增EPS0.06元。两项相加，我们预计公司2010年的EPS将达0.61元。给予公司未来6-12个月目标价25.00元，维持“推荐”投资评级。