金晶科技-600586-今年的增长来自于纯碱利润率回升

[中投证券][中性]

事件：今日公司发布2009年年报，公司全年实现收入23.13亿元，同比增长42.03%，实现归属母公司股东净利润1.1亿元，同比增长1.79%，实现每股收益0.2元。利润分配预案为每10股派发0.6元（含税）现金红利。略低于我们和市场的预测。

点评：2009年经营“前高后低”特征明显。公司1.1亿元的归属股东净利润中80%来自于3、4季度的业绩贡献。这与宏观经济和行业状况基本吻合。

盈利能力仍然较低。虽然3、4季度盈利明显回升，但单季度不到6.7%的净利率，相对08年上半年仍然处于较低水平（那时的净利率高达11%以上）。

今年盈利能力将会回升。随着纯碱价格11月份的回升，经济复苏对公司利润的正面影响，将会在2010年更为明显的体现出来。我们预计公司年度的净利率将从今年的5.1%恢复到7%左右。而且由于公司已经基本完成了从纯碱到浮法玻璃整体产业链布局。未来盈利能力波动幅度会明显减小。我们预计从长期来看，公司的目前资产的净利率水平可能会围绕这一水平上下浮动。因此，盈利的增长需要新的产能扩张。

2010年底超白玻璃生产线的投产可能会成为公司利润新的增长点。我们预计公司去年年底增发计划中北京的两条玻璃生产线可能于今年年底投产，这可能成为公司2011年利润新的增长点。我们基于超白玻璃价格下降和超白浮法比例陆续增加的假设，可能为公司增加7000万左右的净利润。

负债率可能再次高企。由于存货周转次数和应收账款周转率的明显下降，公司在收入增加42%的情况下，经营性现金流却呈下降趋势。而2010年资本性开支的大幅度增加将可能使公司又不得不增加负债率。我们预计在不考虑从增发融资完成的情况下，公司的负债率可能回到60%以上的水平。

维持“中性”投资评级。我们预计公司09-11年的EPS分别为0.2、0.3和0.39元。而目前40倍以上的市盈率，相对一个加工制造业公司而言，市盈率略显偏高，维持对公司“中性”的投资评级。