重庆啤酒-600132-主业稳定增长,疫苗进展顺利

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事件：重庆啤酒发布2009年年报，公司实现啤酒销售100万千升，实现营业收入22.60亿元，实现归属于母公司股东的净利润1.815亿元，分别同比增长2.11%、6.56％和10.91％。每股收益0.37元，略高于我们此前的预期。公司分配方案为每10股派现金红利3元（含税）。

点评：啤酒主业持续稳定增长。2009年啤酒销量100万千升，收入21.87亿元，同比增长7.19％。从过去几年的销售收入和销量分析，可见公司销量在2004－2006年处于快速增长（公司规模扩大），最近几年销量基本稳定（行业大规模并购期结束，而公司所处区域的人均消费量已经较高）。因此收入的增长更得益于产品结构调整（高档品种增加，单位价值提高）。

毛利率提高。啤酒销售收入21.87亿元，毛利率达到46.82％，提高3.2个百分点。我们在早先的报告中指出，由于采购麦芽的成本下降，公司2009年啤酒的毛利率将提高。过去几年中，公司的毛利率变化的主要因素是原料成本。从净利润率看（公司其他业务基本上保持盈亏平衡），最近几年保持稳步上升。

三项费用率稳中有降。销售费用率稳步下降，我们认为公司已经过了扩展期，也不需要过多投入营销费用，未来销售费用率维持稳定。管理费用率一直稳定下降，但2009年增加较多，我们认为随着治疗性乙肝疫苗临床进展顺利，公司未来将投入较多的研发费用。财务费用率较低，且逐步下降。

我们预估2010－2012年EPS分别是：0.40、0.44和0.43元。2010年业绩中，没有考虑搬迁带来的补偿收益。我们预计搬迁补偿在1亿元左右，增厚EPS为0.2元。由于公司的治疗性疫苗进展顺利，我们维持“强烈推荐”评级。