水井坊：外资收购利好发展 “增持”评级

水井坊（600779）主要从事生产销售酒、生物材料及其制品；从事房地产开发、经营业务。其中酒业收入占主营收入的96.57%。公司拥有酿酒世家历代传承的固态蒸馏白酒酿造的独特工艺，是采用的酿造窖泥和菌群为元末清初的水井坊遗址内，具备稀缺资源优势。水井街酒坊遗址被列为全国重点文物保护单位，“水井坊”酒荣获“国家原产地域保护产品”称号，“水井坊”被认定中国驰名商标。今日投资《在线分析师》显示：公司2010-2012年综合每股盈利预测值分别为0.81、0.92、1.27元，对应动态市盈率为24倍、21倍和15倍；当前共有10位分析师跟踪，4位分析师给予“强力买入”评级，6位分析师给予“买入”评级，综合评级系数1.60。

水井坊2010年1季度实现收入4.27亿元，同比增长58.23%；营业利润1.60亿元，同比增长27.36%；归属于母公司的净利润为1.07亿元，同比增长10%，每股收益0.22元，略低于预期。

1季度收入增速创历史新高，但其中较大部分是由低档酒贡献，低档酒在销售中占比的提高使得毛利率从去年同期的83.84%下降到76.21%。但国泰君安也发现1季度的毛利率水平较09年白酒业务的毛利率上升3个百分点，显示1季度开始公司高档酒的销量开始逐步回升。国泰君安预计今年公司收入将继续保持增长，随着高档酒销量回升，公司的毛利率和盈利能力将逐步上升。

一季度，公司归属母公司净利润增速仅为11%，远低于收入58%的增长。东方证券认为原因主要是：1）毛利率的下降；2）消费税的严格征收，本期的营业税金及附加占收入比率达到10%，同比提高4.36个百分点，四川省消费税征收相比贵州要宽松，但不排除后续更为严格征收的可能，而消费税严格征收有可能成为影响白酒公司业绩的重要因素；（3）销售费用大幅增长72%，但由于管理费用的良好控制，三项期间费用率下降至30.33%，同比下降1.67个百分点。

公司从去年8月开始实施消费税新政，公司1季度的主营税金率达到10%,较去年同期上升4个百分点，国泰君安预计全年将保持这一水平。

东方证券表示，帝亚吉欧控股全兴集团事宜受商务部通过的概率极大，帝亚吉欧有望持有全兴集团53%的股权，间接持有上市公司39.71%的股权，从而触发要约收购义务，要约收购价21.45元/股。由于帝亚吉欧和公司领导层不希望因此次事件使水井坊退市，所以东方证券认为二级市场股价低于要约收购价，就存在套利机会。

国泰君安还表示，公司的外资股东帝亚吉欧通过受让盈盛持有的全兴集团4%的股权，实现了对全兴集团和公司的控股，并触发了对公司股权的要约收购。虽然收购价格和数量尚未确定，但预计外资的控股将推动公司内部管理制度改革和经营能力的提高推动今年业绩增速的回升。

天相投顾预计公司2010-2012年的每股收益为0.86元（0.2元为房地产业务）、0.79元和0.98元，对应动态市盈率分别为27X、29X和24X，其中2010年白酒业务动态PE为28X，考虑到Diageo要约收购价21.45元/股，对当前股价有一定支撑，维持“增持”的投资评级。

风险提示。（1）宏观经济波动对高端白酒消费的影响；（2）大盘波动对公司股价的影响。（今日投资）