中铁二局：地产业务即将进入收获期予增持

业绩略低于预期：2009 年公司完成营业收入406 亿元，较上年同期增长73%；实现归属于母公司净利润6.8 亿元，较上年同期增长48.4%，折合每股收益0.47元，低于预期4%（0.49 元）。

铁路施工毛利率下滑略超预期，10 年有望逐步复苏：综合毛利率7.02%，较上年度下降1.75%，调差调概进度滞后造成铁路施工业务毛利率自08 年的8.4%下滑至6.1%，拉低了整体毛利率。本轮铁路施工高潮起于2008 年下半年，2010年下半年部分项目将进入竣工决算过程，调差调概有望得以实施，毛利率可望有所复苏，但力度有待观察，我们的盈利预测暂时假设10 年铁路施工毛利率自6.1%恢复至6.6%。

新签合同势头依旧良好：09 年新签合同额415 亿元，10 年公司计划新签合同额485 亿元，而截至2010 年2 月23 日，公司本年度已中标132.4 亿元，完成计划额27.3%，新签合同势头依旧良好。在申万建筑订单跟踪体系下，采用订单驱动的收入预测方法，预计公司10 年基建施工收入增速为27%左右。

09 年房地产毛利率有所下滑，但10 年将进入地产业务将进入结算高峰期：地产业务毛利率自08 年的29.6%下滑至20.5%；2010 年公司将努力缩短开发周期，假日青城365 宅院等多个项目将进入结算期；同时，公司致力于提高项目开发收益，我们分项目汇总的地产业务预测毛利率10 年、11 年分别为22%、23%，房价假设为未来3 年没有任何涨幅。

维持“增持”评级：考虑到铁路施工毛利率恢复的力度有待观察，在以上审慎假设的前提下，我们下调公司盈利预测5%，下调后10、11 年EPS 分别为0.76、0.92 元，当前股价相当于10 年15 倍PE，维持公司“增持”评级。（申银万国）