合肥三洋：高速增长又一年盈利能力较稳定

公司2009年实现收入20亿，同比增长87%，略高于之前我们的预期19.3亿元；归属于母公司股东的净利润为2.1亿元，每股收益0.62元，同比增长71%，销售净利润率10.2%，低于之前预期的0.69元。

销售净利润率同比下降0.4个百分点，营业利润率下降1个百分点，主要原因在于费用率的上升超过了毛利率的提升。2009年公司毛利率在原材料成本下降的驱使下同比上升0.4个百分点至41.5%，但是销售费用率同比增加了1.2个百分点至25.1%，管理费用率增加了0.6个百分点至4.7%。这与公司在09年加大渠道铺建、新品投放等竞争方式有关。

合肥市为打造中部制造业集群，大力增强国有企业竞争活力，给予了多种补贴或优惠政策，09年公司共获得政府补助1200多万元，对应eps约为0.024元（考虑所得税后）。

单季度来看，公司四季度收入依然保持快速增长，同比增长99%达到7.2亿元，继续刷新了三季度的单季最高峰。我们预计今年一季度在市场整体消费依然偏热的环境下，而且跟随部分品牌年初大幅度压货的节奏，公司的单季最高收入会再次刷新，同比增幅依然会超过100%。

由于业务的快速扩张，公司历史性地首次借款。公司年报上第一次出现短期借款9000万元，体现出在虽然经营现金流快速增长，但是无法满足公司产能快速扩张所需的机器设备等投入，我们认为对于企业的成长而言，再融资的需求逐渐形成。

维持“增持”评级，维持对公司2010-2011年的每股盈利预测为0.97元和1.32元。建议关注洗衣机行业的快速增长，以及二线品牌份额不断攀升，竞争格局分化所带来的盈利超预期增长。（申银万国）