首开股份：高额投资收益带来超预期的业绩

2009 年每股收益0.81 元，超出预期

首开股份今天公布了2009 年年报，公司实现主营业务收入51.94 亿元，同比下滑11.1%，基本符合我们的预期；实现净利润9.32 亿元，同比上升63.3%，合每股收益0.81元，超出我们预期16%，主要源于期内公司转让持有的62%耀辉股权确认5.11 亿元投资收益。期末，公司宣布拟每10 股派现金红利1 元（含税）。

正面：

2010 年业绩高确定：期末公司预收账款达52.3 亿元，主要为望京项目28 亿元，单店首开常青藤项目8.3亿元，常营畅馨园项目5.7 亿元以及方庄项目3.3 亿元。粗略估算，公司期末预收账款占2010 年房地产结算收入达78%，2010 年业绩锁定性强。

负面：

税后毛利率同比下降3.3 个百分点至26.7%，低于预期，而2009 年公司计提的土地增值税为1.59 亿元，占房地产结算收入比例为3.9%。

发展趋势：

公司在手现金丰富，后续土地款支付压力较小，财务风险有限，未来两年在京外拿地扩张将加速，资产负债表具有较大扩张空间。随着公司土地储备京外扩张，我们认为，公司京外项目销售/结算占比都将在未来两年逐步提升，公司未来盈利结构将逐步转向“京外项目得周转，北京项目获利润”模式。

维持2010/11 年盈利预测、维持“推荐”

公司2009 年超预期业绩主要来自于公司处置带来的一次性投资收益，因此我们暂维持对公司2010/11 年的盈利预测每股1.00 及1.30 元不变。目前公司股价分别对应2010/11 年市盈率19.9 倍和15.4 倍，较2010 年NAV 折让27%，公司北京地区储备丰富，重估价值高，而公司激励计划以2009/10 两年复合增长率40%、合计净利润19 亿元为激励底线，业绩释放动力较足，我们看好公司在中长期受益于北京市场向好，依然维持“推荐”评级。（中金公司）