东阿阿胶：营销转型奠定长期发展基础

申银万国-买入

公司是华润医药保健品发展平台：公司是国内最大的阿胶及系列产品生产企业，华润医药间接持有公司23.14%股权，是实际控制人。阿胶系列是公司收入利润主要来源，占2009年收入的55%，毛利的84%。

2009年开始营销转型，公司增长加快：2009年公司通过聘请营销职业经理人推动营销转型，对渠道和终端控制力增强，理顺了销售渠道和价格，经营活动现金流大幅好转。营销转型拉动终端消费者需求，公司增长加快。

阿胶价值回归的本质是营销提升需求：受限于上游驴皮资源，阿胶供给每年持平，公司通过营销转型拉动消费者需求，阿胶不断提价从而实现价值回归。2010年阿胶提价幅度和频率明显加快。

营销转型促复方阿胶浆和保健品放量：2009年开始公司在医院市场进行学术营销，在基层市场进入新农合目录和基本药物目录地方增补版，阿胶浆销量大幅提升。保健品业务通过产品创新和网点布局增加实现放量。

上调目标价至47.5元：公司发展战略清晰，聚焦阿胶主业，产业向上下游延伸，营销转型后增长加快，我们维持公司2010每股收益0.95元、上调2011-2012年每股收益至1.28元、1.72元（原预测分别为1.24元、1.61元），同比分别增长58%、35%、34%。公司是很好的抗通胀品种，持续的提价能力和营销转型助推净利润快速增长，提升估值水平，公司业绩还有可能超预期，我们上调公司6-12个月目标价至47.5元（原目标价42元），相当于2010年50倍预测市盈率，2011年38倍预测市盈率，股价还有33%上涨空间，我们维持“买入”评级。