秦川发展：磨床毛利率回落 “增持-B”评级

2010 年上半年公司的收入增长快于利润，与一季度情况基本相符。今年上半年公司收入同比增长33%左右，归属于上市公司股东的净利润仅增长近7%，绝对增幅和相对增幅均与一季度的情况基本一致，上半年实现每股收益0.16 元。

收入增长较快是受益于机床行业的复苏及产品领域的拓展，预计下半年将延续。今年上半年我国机床产量增长13%左右，而公司机床的增幅超过20%，表现优于行业，这与公司下游相对集中于汽车、工程机械有关(这两个行业上半年盈利能力明显上升，并均有扩产需求)，而且公司也积极向乘用车等其他领域拓展，这也促使公司收入快于行业水平。今年第二季度以来公司订单逐月上升，目前在手订单已排产至今年年底，我们认为下游盈利能力虽将于下半年略有回落，但机床行业的滞后性使得第三季度盈利能力仍然较强，全年仍将保持较快增长。

而毛利率下降是利润增长较慢的主要原因，下半年出现明显回升的可能性较小。我们认为公司综合毛利率下降2.7 个百分点，其中占营业利润比重超过95%的机床类产品毛利率下降2.4 个百分点是主要原因。受市场需求影响，上半年机床行业中低端品种增长相对较快，而这一品种的市场竞争较为激烈，毛利率相对较低；公司产品向乘用车拓展，与商用车的需求相比，其规格相对较小，单位盈利能力也略差。今年二季度签订的个别乘用车磨床大单预计将于四季度开始供货，由于大单一般毛利率会略低，加上产品是用于乘用车，因此如不考虑原材料价格的变化，下半年毛利率明显回升的可能性较小。

维持增持-B 的投资评级。由于下游扩产较为积极，公司未来盈利增长较为明确，预计未来三年产生的每股收益分别为0.34 元、0.39 元和0.45 元，复合增长率在20%左右。由于公司集团正引进战略投资者，影响了整体上市的原计划进程，预计将推迟到2011 年，但这一方向明确，我们认为可以在行业平均估值水平基础上给予一定溢价，按2011 年30 倍的动态市盈率计算，对应的12 个月合理价值为12 元，维持增持-B 的投资评级。（安信证券）