一汽轿车：2009年产品布局，2010年收获业绩

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事件：公司2009年实现营业收入27.7亿元，同比增长37%，实现归属于上市公司股东净利润16.3亿元，同比增长49.8%，对应EPS为1元

点评：09年四季度公司实现EPS0.45元，业绩超越我们预期，原因在于：1）四季度销量达到6.15万辆，环比增长18%，实现销售收入86.3亿元，环比增长15%，原材料成本较低以及产能利用率的不断提高使公司四季度毛利率上升至23.4%；2）营业费率有所下降。09年四季度公司的营业费率仅有5.5%，较二、三季度有大幅下降，主要原因在于二、三季度为公司产品密集投放期，营销费用投入较多，四季度产品逐渐上量后规模效应进一步突出。

我们预计公司2010年实现EPS1.41元，同比增长41%：1）2009年为布局年，2010年为收获年。2009年B50和睿翼上市完善了公司的产品体系，形成了差价在2-3万元合理产品系列，布局基本完成；2010年公司将推出小排量产品B30，同时盈利能力较强的中大排量产品将逐渐上量，盈利增速将超越收入增速；2）产能利用率处于高位。目前公司月产量在2.2万辆，现有生产线已经接近极限，产能利用率一直维持高位，预计新增10万产能将在年中达产，从全年来看产能利用率也在高位；3）费率水平有望降低。2010年公司新产品投放费用将大幅下降，现有产品逐渐被市场接受，销量逐渐上量将使得费率水平不断下降。

维持“强烈推荐-A”投资评级。我们预计公司2010年、2011年EPS分别为1.41和1.64元，同时考虑公司有可能成为一汽集团整体上市的整合平台，按2010年EPS1.41元的20-25倍PE估值相对合理，目标估值区间28-35元，继续维持“强烈推荐-A”投资评级。

[责任编辑：zhouzhuang]