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宝钢股份：产量增长产品结构续向冷轧倾斜
第一，2010 年产量约有10%左右的增长
2009 年公司全年商品坯材销售在2240 万吨左右，其中上半年为1012 万吨，三季度为618 万吨，据此估算四季度产量在610 万吨。产能利用率基本维持在三季度的水平。2010 年产量增长一方面来自产能扩大：梅钢的铁前改造在2010 年将贡献50-80 万吨的新增产能，未来梅钢热轧产能可能将由目前的300 万吨最高扩大至500 万吨；另一方面来自于产能利用率的提升，按照公司三季度的产量进行年化，公司目前已经具备了2400 万吨以上的能力。综合来看，公司2010 年产量有望达到10%左右的增长。
第二，产品结构继续向冷轧倾斜
公司在冷轧产品方面拥有明显的优势，也充分受益了本轮冷轧产品价格的上涨。冷轧在2010 年产能还将进一步扩张，主要来自梅钢的80 万吨冷轧投产以及五冷轧在2010 年的投产，预计将新增130 万吨左右。热轧和冷轧占据公司70%左右的产品份额，短期内不会发生改变，因此，其他钢铁产品基本保持稳定态势。宽厚板：公司目前的宽厚板产能在340 万吨左右，其中宝钢大院的5m 宽厚板180 万吨，罗泾一期4.2m 宽厚板160万吨。由于原先规划的罗泾二期宽厚板项目目前正在重新论证过程，而且罗泾项目二期在2010 年也不会投产，因此短期内宽厚板产能将保持不变。不过由于2009 年宽厚板产能利用率较低，因此2010 年产量有望出现明显增长；不锈钢：公司目前不锈钢的产能大约为150 万吨，2009 年产量预计在120 万吨左右。由于不锈钢行业在近两年的低迷表现，2009 年公司不锈钢产品也仅能实现微利；钢管：钢管方面的产能在180 万吨左右，滞后行业周期的钢管产品在近期的情况也不太乐观，毛利仅在10%左右；特钢：2009 年公司特钢产量在70-80 万吨左右。虽然公司特钢规模稳定在100 万吨左右，但为了提高特钢产品结构，公司近年来对特钢的投入并不小。不过总体来看，由于积累的问题过多，短期内特钢贡献盈利的希望并不大；取向硅钢：相比较而言，取向硅钢是除热轧冷轧外公司最有亮点的产品。2009 年公司取向硅钢产量在8 万吨以上，相对于10 万吨的设计产能来说，达到目前的成材率有一定的超预期。而且，高磁感的取向硅钢比例已经达到了40%左右，2010 年还将进一步提高至50%以上。同时，公司还计划在2011 年新增10 万吨高磁感取向硅钢的生产能力。
第三，一季度成本上涨主要源于焦煤，业绩有望环比增长
由于矿石100%采用进口长协，因此公司近期成本的上涨主要源于焦煤。虽然我们无法完全监测到焦煤价格的变化，不过自12 月初以来，焦炭价格上涨幅度在200 元/吨左右，据此推算公司的吨钢的成本略有增长。由于1、2 月份均价环比高于四季度，因此只要3 月份价格政策不出现大幅下调，那么一季度公司业绩将实现环比增长。虽然二季度长协谈判的价格可能出现大幅上涨进而影响公司盈利，不过，从经验上来看，在矿石上涨初期钢铁产品向下游转移成本压力的能力也较强。总体而言我们认为2010 年公司吨钢盈利实现2007 年吨钢盈利的50%左右是一个可以接受的假设。
第四，维持前期的盈利预测及“推荐”评级
我们依然维持前期对公司的盈利预测，预计2010 年公司将实现EPS 为0.63 元。目前的股价具备一定的安全边际，继续维持“推荐”评级。（长江证券）
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