金元证券：维持小天鹅A“强烈推荐”评级

投资要点：

产品结构不断优化，滚筒和全自动产品销售占比不断提升。1-7月份洗衣机产量近300万台，滚筒产量占总产量比重超过25%，未来高端滚筒占比还将持续提升。

南沙800万台洗衣机扩产项目完善产业布局。新增南沙生产基地，主要考虑是做大做强公司出口销售的发展战略。预计3-5年内国内洗衣机市场将维持10%左右的稳定增长，而洗衣机行业外销市场将成为未来行业增长的重要来源。公司正是看好洗衣机出口增长，提早布局，依托南沙基地毗邻港口，为出口做生产配套。

公司不惧扩展可能导致的行业产能过剩。针对市场上担心此次扩产可能会带来产能过剩问题从而带来市场新一轮价格战等恶性竞争问题，我们认为这种担心对行业龙头并不成立。1）产能的释放是逐步的，此次投产一期预计2012年才产生销量。在此期间行业总量仍将会保持较旺盛的增长态势。2）产能的提升能够为公司进一步扩大规模，发挥规模效益提供保证。随着竞争的加剧，更多的小厂商会承受更大的竞争压力，小天鹅会抢占更多的市场份额。未来整个行业总量可能会出现产能过剩，但龙头企业的产能还是会相对紧张。3）公司遵从的规模优先的战略并不代表不重视利润的增长。相反，小天鹅在美的的管理下，更加重视盈利导向，不可能单纯追逐规模而放弃盈利性。

渠道整合持续推进。渠道整合后，销售公司统领各产业线的销售，能够兼顾各线产品，也更加关注整体的规模效应。权责也进行了重新划分，由销售公司负责与经销商接洽以及产品促销。公司层面负责品牌维护和大型产品促销等活动。上半年出现的毛利率和销售费用率同时下降，正是新的营销体系的影响。目前美的销售公司总量有50-60家。美的4万个零售终端，目前小天鹅已开始售货的终端有1万个左右。

未来公司在渠道上的想法是逐步加大自有店面销售占比，公司在大卖场的销售占比客观上会减少，主要是公司在其他渠道上的销售增长更快。原先在苏宁、国美等大卖场的销售收入占比在40%左右，目前已减少到不足33%。公司未来自有渠道销售占比还将进一步提升。

内销增长平稳，公司市场份额有望进一步提升。家电下乡数据持续向好，但增长已有所减缓。预计以旧换新活动对白电的拉动有限。主要因为以旧换新主要在城镇市场，而城镇市场对价格敏感性本身就不大。中长期来看，随着新农村建设的不断深入，农村居民可支配收入的增加，农村市场家电消费还会不断释放出来。未来三四级市场仍是家电市场的重要增量。公司也表示会进一步加大在三四级市场的投入。

出口增长空间很大。公司控股股东美的电器外销规模超过300亿，具有完善的全球营销网络，依托其网络，小天鹅外销有较大增长空间。目前公司出口占比20%左右，仍有较大增长空间。主要看点是借助美的的海外资源客户。比如上半年公司新增客户伊莱克斯就是通过美的的渠道而被小天鹅所吸收。

盈利预测与公司估值：综合考虑，我们预计公司10年，11年EPS分别为0.81元，1.11元。考虑到公司的成长性，按照11年EPS，20倍PE估值，公司目标价为22.2元左右，维持“强烈推荐”评级。

风险提示：宏观经济波动影响洗衣机行业需求。