中国海诚：通过资产整合做大做强

广发证券-买入

1、公司现有主业增长乏力，工程总承包业务占比持续上升而毛利率继续下滑

从业务模式来看，公司类似东华科技，以设计为主体的工程总承包业务为其核心业务，所不同的是业务开展领域，东华科技主要为煤化工、石油化工等重工业领域的总承包，而中国海诚则为造纸、日用化工和民用建筑等轻工业领域的总承包业务。从技术壁垒和中国目前所处的重工业化阶段来看，公司面临的行业发展态势相对东华科技较差。

公司自开展总承包业务以来，来自工程总承包业务的收入占比已经从2003年的15.5%提高到2009年的63%，但与之伴随的是低毛利的总承包业务(2009年毛利率仅为5.28%)对公司整体毛利率的水平的持续下降，已由2003年的30.83%下降为2009年的12.88%。

由于行业和盈利能力持续下滑因素，公司近年来业绩增长乏力，在总承包合同储备不足和免税期结束开始缴纳企业所得税影响(2010年开始按照15%税率缴纳企业所得税)，我们认为2010年公司仍将无法呈现出令人期待的增长，预计公司全年净利润增长难超20%。

2、公司将成为中轻集团资产整合平台，资产注入为确定性事件

关于中国海诚股权的一系列变化罗列如下：

2008年11月，经国务院批准，国资委直属的中国海诚国际工程投资总院(简称海诚总院，为公司原控股股东)和中国轻工业对外经济技术合作公司一起并入中轻集团，中国海诚为中轻集团三级子公司。

2009年12月，国资委批复同意海诚总院持有的中国海诚54.32%股权无偿划拨给中轻集团，中轻集团为公司的直接控制人，公司为中轻集团的二级子公司，该收购2010年5月31日获证监会批复。

由此，公司成为中轻集团唯一上市公司，公司董事长陈鄂生为中轻集团法人代表，现任总经理和下任董事长，中国海诚毫无疑问的成为中轻集团的资产整合平台，资产注入是确定性事件。

3、整合后中轻集团资产约80亿，小型央企迫切希望做大做强

2010年是央企的重组整合年，按照之前设想预留80-100家央企，经过2008年的资产合并处理，我们认为国资委关于中轻集团的处理基本结束，但整合中轻集团资产约为80亿，相对小很多的规模仍旧面临严峻生存压力。按照公司的说法，国资委为中轻集团预留2年时间发展，如无法尽快做大做强仍将难逃被重组整合命运，因此小型央企迫切希望做大做强，那么有效借助资本市场、实现公司主业资产整体上市成为其必然选择。

即使具体时间点难以把握，但从2年预留时间来看，似乎并不久远。

整合后新中轻集团资产约80亿，相比之下中国海诚2009年资产总额仅为13.8亿，即使我们还未掌握中轻集团和中国轻工业对外经济技术合作公司的具体盈利情况，仅从资产角度来看仍够具有足够的弹性空间。

4、目前股价部分反映重组预期，但远不充分

按照我们预测的2010年约16%的净利润增速，即每股收益0.626元对应的PE为29倍，短期来看估值水平略高，股价一定程度反映了重组预期，但尚不充分，以未来6个月以上的投资期周期来看给予“买入”评级。

目前的市场环境下，相对成长性较差的高估值中小盘股票仍旧面临一定的风险，如果公司股价进一步下跌则将制造出更好的买点。