华泰证券：松芝股份（002454）“推荐”评级

公司目前的主要利润来源是大中客空调,2009年大中客空调为公司贡献了71%的营业收入和81%的毛利。

公司大中客产品售价在3万元左右,2010年销量预计可以达到3万套。我们预计公司大中客空调产品未来售价将略有下降,但毛利率将稳定在40%以上的水平,市场份额也将保持相对稳定。

由于我国汽车保有量仍然较低,未来乘用车市场增长潜力依然很大,且公司配套的自主品牌将得到国家重点扶持,因此公司乘用车空调未来仍将保持高速增长,我们预计公司2011、2012年乘用车空调销售量将达到45万套和60万套。

轨道交通空调机组方面,公司目前正在和上海申通地铁谈判,希望能够首先进入上海地铁。同时,公司目前也正在积极准备铁道部的高铁空调机组认证工作。冷藏车空调机组方面,公司已与北汽福田、山东中集达成协议,今年将小批量进行产品试装。轨道交通空调机组和冷藏车机组未来将为公司提供新的增长极。

我们预计公司2010、2011和2012年分别可实现营业总收入15.58、20.48、25.70亿元,预计公司综合毛利率仍可维持在30%以上;按此测算,我们预计公司2010、2011和2012年分别可实现每股收益1.10、1.32和1.57元;公司未来几年募投项目将逐渐投产,营业收入增长速度快,增长确定性高,我们认为可以给予2011年25倍动态市盈率,得到目标价33元,给予“推荐”评级。

公司的主要风险在于国内乘用车空调增速低于预期、公司大中客空调市场份额下降等。