中国重汽：市占率回升利润率空间迅速扩大

1H10 重卡行业销售有望同比增长52%。从最近的追踪看，重卡销售在1 月份出现旺季提前的现象，大多数企业的开工率已接近满负荷，那么这种情况能否持续，力度有多强就是我们要分析得问题了。我们首先把重卡按其车型结构来细分为3 类，整车、半挂车和非完整车。

按照车型细分看，我们发现2009 年销量降幅最大的是半挂车。我们认为这是由于半挂车的销售与物流活动的联系最紧密，因而受到的冲击最大。从下表所示的同比和环比数据我们可以更直接的看到经济复苏对半挂车销售的巨大影响。由于2010 年初经济活动的迅速恢复，因此我们对2010 年半挂车的销售抱有很高的预期。

非完整车是2009 年重卡销量下滑又一重要因素。我们通过下表可以看到在基础建设大量开工的情况下，1H09 非完整车的销售仍是出现2 位数的下滑。令我们惊奇的发现2010 年的1 月份非完整车的订单也出现了快速增长，根据我们的调研我们发现由于非完整车的销售是先到改装车厂，然后再由改装车厂卖到最终用户手中，因此非完整车的销售受到改装车厂对未来预期的影响。2010 年初，一方面由于改装车厂手中库存较低，另一方面由于车厂对未来预期相对乐观因此加大库存储备，从而导致销售高潮的提前到来。

我们预计1H10 半挂车和非完整车的销量增速分别达到169%和23%，受此影响我们调高对重卡销售的预期，预计1H10 增长52%，全年增长19%。2010 中国重汽市占率有望缓步回升。公司推出的EGR 发动机在2009 年出现了技术问题，造成发动机故障率上升，从而影响了公司产品的销售。目前该问题已经得到解决，我们预计2010 年公司重卡市占率下滑的局面将不会再出现。

1H10 中国重汽的产品毛利率有望创出历史新高。由于中国重汽的盈利弹性非常高，因此毛利率微小的变化对公司净利润的影响都是巨大的，我们分析了各个时期公司销售规模，钢价成本，以及公司在当季的毛利率情况，我们发现至少在1Q10 公司净利润有超常规增长的可能。

1 月份重卡企业普遍对产品进行了提价，提价幅度在1%-2%，同时由于2009 年的钢材价格普遍处在低位造成公司目前的直接采购钢材成本和间接使用钢材的零部件成本都已经降到了相对较低的水平，我们认为在售价和成本的此消彼长中，公司的产品销售毛利率有望出现快速的提升，不排除1Q10 公司产品毛利率超过13%创出历史新高的可能。

2010 年公司销售费用率也有望降低。我们了解到2009 年公司非完整车的销售占比提升，由于非完整车主要是通过改装车厂进行销售因此销售返点较高，从而导致2009年公司销售费用率较高。我们认为由于半挂车的销售复苏，公司的销售结构将出现变化从而导致销售费用率呈现降低的走势。

盈利预测和投资建议。首先我们要承认由于中国重汽的净利润率较低，因此对盈利做出准确的预测是非常困难的。从大的逻辑上讲，我们认为目前中国重汽正处于非常好的盈利时期，一方面产品销量出现大幅攀升，并对产品进行了提价；一方面原材料成本压力还没有显现，使得公司利润率空间出现迅速扩大，因此我们预计2009、2010 年公司盈利分别达到1.10 元、2.34 元，调升公司评级至“买入”。（海通证券）