中国平安：一季度业绩增速可观 买入评级

海通证券认为，平安去年增提准备金较少，会计新规对去年净资产影响非常小，大幅好于此前市场对于其“去年净资产将缩水25%”的判断。

中国平安(601318)昨日公告，按照《企业会计准则》、《企业会计准则解释第2号》及2009年12月份颁布的《保险合同相关会计处理规定》（即《2号解释》），对2009年度的财务数据进行了初步测算，预计2009年度其归属公司股东的净利润（未经审计）比上年度净利润6.62亿元（未按《2号解释》相关规定进行追溯调整）增长1500％以上，EPS（每股收益）1.44元以上。

我们认为，中国平安业绩大幅预增给投资者吃下了一颗“定心丸”，尽管市场此前认为新准则对中国平安2009年业绩影响较小，但1.44元的EPS仍超出市场预期。

我们认为，中国平安2009年增提准备金较少，会计新规对2009年净资产影响非常小，大幅好于之前部分卖方观点——“公司2009年净资产将缩水25%”；但市场更关注的准备金敏感性测试及未来如何增提准备金仍有待年报披露（多提准备金对财务报表的影响路径是：利润表中的准备金提转差增加，减少净利润，然后留存利润减少导致净资产减少）。

考虑到中国平安长期盈利模式特点决定了投资收益能跨越周期，以及其占比约六成的债券收益率已经上升到均值以上且未来仍将继续上行，我们认为，中国平安较好地把握了时机，在低利率时期业务大幅扩张，以低成本获得大量保费，从一个较长周期来看能赚取较高的利差。从2010年1月份来看，受益消费强劲增长及“开门红”销售策略推动（中国平安两次调高结算利率至4.5%，结算利率相对具备吸引力），我们预期中国平安今年一季度业务增速将非常值得期待。

对于中国平安，我们近期重点关注以下几点：

近期大幅下跌原因

下跌原因主要是股市震荡向下，机构转向防守（担心政策退出、收流动性），强周期的保险板块受到抛弃，而中国平安有新会计准则压制的风险，因而跌幅最大。自2009年11月17日以来，中国平安、中国人寿（601628）和中国太保（601601）分别下跌25.1%、15.1%和17.8%，同期沪深300下跌11.6%。

平安的估值底部

截至2010年1月31日，中国平安对应今年隐含新业务倍数仅为11.7倍，估值非常便宜，低于中国人寿2003年底上市时的隐含倍数（2004年初中国人寿隐含倍数14.7倍，但当时中国人寿业务结构较差，A股市场亦较差）。由于新会计准则并不影响内含价值，我们预计中国平安2010年每股内含价值25.83元，最保守估计也在24元以上，即便按2倍内含价值（相当于非寿险的银行、证券等按1倍市净率），对应估值在48元。我们认为，中国平安目前46.47元的股价已到估值底部。

新会计准则影响到底还有多少没有消化

从业绩公告可以看到，新会计准则提升了2009年净利润，同时我们认为对净资产影响很小。但是根据新准则规定，为了同业间可比，监管机构要求在年报中披露在同行口径下公司需计提准备金的敏感性测试。这一点是市场最担心的，需待年报披露。但我们认为，多计提准备金只会影响未来几年中国平安的净利润，考虑到准备金最终要释放回来，将增加未来更长时间内的利润。因此，会计准则变更对中国平安价值的影响并不大，影响只是贴现率造成的。

今年一季度投资收益可能恶化的影响

考虑到中国平安目前权益仓位最低，一季度若股市震荡向下，对该公司投资收益影响最小。

再融资压力问题

我们认为，中国平安公司短期需要再融资的可能性较小。截至去年6月30日，平安集团的偿付能力充足率为325.8%，平安人寿偿付能力充足率为220.6%，平安财险偿付能力充足率为161.0%。集团和寿险偿付能力相当充足，财险充足率并不算高，但财险所需资本金相对较小，截至2009年6月30日财险所需最低资本仅为39.13亿元，中国平安可以通过发行次级债等方式解决。

综合考虑上述因素以及目前市场估值水平下移，我们仍维持中国平安“买入”评级，但下调目标价至64.79元（对应20倍2010年每股新业务价值，非寿险净资产按1.5倍市净率计算）。（海通证券）