马应龙：主产品提价药妆起步 “推荐”评级

投资要点

近期我们对马应龙进行调研，公司主导产品麝香痔疮膏进入基本药物目录后，定价有明显提高，开发的新产品八宝眼霜试销情况良好，未来公司形成药品、药妆、商业、医疗服务多向发展布局。我们预估2009-2011年EPS分别是：1.15、1.26和1.74元，其中2010年以后没有考虑投资收益以及进一步提价的因素，以目前股价看，估值较合理，但我们看好公司作为细分市场的龙头地位，我们所做的盈利预测是公司业绩的底线，未来有上调可能，给予“推荐”评级。

调研要点：

目前业务情况。马应龙的业务分为医药工业、医药商业、二级市场投资和肛肠专科医院经营四大领域。

主营产品快速增长。作为治痔类药物的龙头企业，治痔类产品一直是马应龙主要主营业务利润来源，2006年至2009年前三季度该类产品利润占公司主营业务利润的91%。2009年前三季度，主要品种马应龙痔疮膏实现销售收入1.2亿元，同比增长30%;马应龙痔疮栓剂实现销售收入1亿元，同比也有20%左右的高增长。2008年新上市的地奥司明片、痔炎消片等进一步完善了产品结构，前者前三季度销售收入1600万元，同比增长60%;后者销售额1000万，同比增长40%。

医保目录出台有长期利好。公司多个独家中药品种进入11月30日公布的2009版《国家基本医疗保险、工伤保险和生育保险药品目录》。除了之前已被纳入甲类部分的马应龙麝香痔疮膏和乙类部分的八宝眼膏，龙珠软膏和高端品种麝香痔疮栓被增补纳入乙类部分。我们认为，此事件对公司长期发展是利好，市场容量逐步扩大的趋势已确立，但短期内不会因目录缘故出现爆发性增长。

近期马应龙麝香痔疮膏(10g)出厂价由5元上涨到6.1元，涨幅达到22%，终端零售价调高至9.3元。

市场预期公司有进一步提价的可能性，我们认为，是否提价，取决于产品的销售量是否受提价带来影响。

此外，公司提价部分并不都转化为利润，有一部分可能用于营销推广。我们预计公司在明年上半年提价可能性很小，在市场消化此次提价后，可能择机提价。

药妆产品前景看好。源于消费者诉求研发的马应龙八宝眼霜自6月开始在武汉地区100家马应龙大药房上市销售，3个月销售量1万支左右，其卖点为消除黑眼圈，市场对其功效认同度较高。由于传统上马应龙就是做眼药膏起家的，这次开发眼霜，也算是回归历史主业。受下游销售良好的鼓舞，2010年公司将通过连锁药房、网店、美容连锁店等渠道在约十个一线城市展开销售，预计销售收入在2000万元以上。该产品毛利率高达90%，未来有可能成为公司重要的利润增长点。不过推广初期费用很高，明年可能也不会有贡献。（兴业证券）

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