小商品城：市场扩张地产项目注入持续动力

1．事件

随着海外消费市场的复苏，小商品城出口业务增速将全面提升，这将推动公司市场经营、商品销售、酒店服务和展览广告业务的发展，而海宁中国皮革城的上市将引发市场对商品交易市场行业上市公司的关注。虽然公司采取租金的经营模式，但市场扩张和地产业务将成为公司业绩成长的主要引擎。

2．我们的分析与判断

1、市场经营和地产销售是公司主要利润来源

小商品城主营业务包括市场经营、商品销售、地产销售、酒店服务和展览广告和其它业务，2009年中期占主营业务收入的比例分别为73.45%、16.14%、0.89%、5.79%、2.80%和0.93%。虽然商品销售收入规模较大，但由于毛利率较低，2009年中期占主营业务毛利比例仅为0.55%。随着义乌嘉和广场项目的结算，预计2009年市场经营和地产销售占主营业务毛利的比例将近90%，是公司利润的主要来源。

2、市场经营有多重发展空间

义乌中国小商品城现有面积400余万平方米、商铺6.2万个。小商品城交易额中60%是出口业务，产品以日用品为主，因此受金融危机的影响相对较小。2009年中期市场经营收入同比增长73.10%，主要是由于2008年10月开业的国际商贸城四区实现销售收入41288万元。

虽然公司市场经营采取租金的经营模式，在当地政府政策的影响下，租金上调受到多种因素的制约，但公司市场经营业务依然有很大的发展空间：

（1）国际商贸城五区预计将于2010年10月开业，篁园市场重建后预计将于2011年投入使用，这两个项目将增加租赁面积30-35万平米。同时控股股东恒大集团有资产整合注入的预期。

（2）向全国其它地区扩张。目前公司已与全国12个区域市场建立合作关系，通过代理采购和代理货运等方式构建面向全国的物流配送体系。

（3）电子商务将成为制高点。电子商务的兴起突破了物理渠道的限制，并将弱化商品交易市场的区位优势，而信息资源将逐步成为商品交易市场最重要的竞争优势。小商品城是国内最大的小商品交易市场，信息资源得天独厚，而会展业有助于增强小商品城的信息汇聚效应。通过电子商务小商品城将不断强化对国内商品交易市场的辐射力和控制力，并成为公司外延扩张最重要的支撑。

3、地产销售将进入收获期

2009年公司地产收入主要来自于义乌嘉和广场项目。从2010-2012年杭州东城印象项目、义乌荷叶塘项目和杭州钱江新城项目将逐步进入开发和结算期，对公司业绩的贡献度逐步增大。虽然国家地产调控政策将对地产市场前景产生影响，但除钱江新城项目外，公司其它项目土地成本相对不高，因此抗风险能力较强。

3．投资建议

我们预计2009-2011年公司EPS分别为1.39元、1.66元和2.28元。公司市场经营依托政府扶持和信息资源优势，具有持续扩张的空间。地产业务随着项目逐步进入结算期，对公司业绩的贡献度不断增大。2009-2012年公司营业收入和净利润增速分别为17.53%和28.17%。我们给予公司“推荐”的投资评级。（银河证券）