海通证券：收购大福 抢占融资融券制高点

近日，在大盘持续疲软、券商股普遍走低、招商证券更是破发的大背景下，海通证券却是走势稳健并多次担当护盘角色；随着股价的坚挺，成交量亦频频放大且连续多天占据沪市总金额排行榜首位。在一枝独秀的光环下，究竟有着什么样的利好支撑？

大券商尽显龙头风范

海通证券是一家历史悠久、规模较大的证券公司，2007年借壳都市股份成为上市公司。海通证券有以下几个特点：（1）经营稳健，十分重视风险管理，风险管理机制完善；（2）规模较大。注册资本82亿元，居行业第1位。市值1400亿元、居第2位；（3）公司已成为一家大型的证券控股集团，目前参股或控股了6家子公司；（4）金融创新能力强。

关于上海国际金融中心建设。海通证券作为总部在上海的一家大型证券公司，将从多个方面受益于上海国际金融中心的建设。目前来看，具体而言主要包括以下几个方面：（1）吸引人才；（2）税收优惠；（3）集团化发展；（4）金融产品和业务的先行先试，如REITs；（5）上海国资整合带来的并购重组业务契机。目前，在吸引人才和税收优惠等方面，公司已经开始受惠。

可供出售金融资产潜在收益可观。目前无限售条件股票浮盈约10亿元；按照目前的价格、不考虑流动性折价，尚在限售期内的浦发银行和京东方的浮盈近20亿元。两者总计约30亿元。

国泰君安证券表示，鉴于业绩持续增长的可确性极高，仍然看好海通证券的投资价值，对新业务敏感度最高、浮盈可观是最基本的两个理由。具体而言：综合实力强。尽管与行业领先的中信证券仍有不小差距、短期内也难以赶超，但在“一超多强”的竞争格局中仍占据一席之地，综合实力已稳居行业前列，尤其是在资本实力、创新业务实力上远远超越其他券商。

收购大福 金融控股集团架构浮出水面

日前公司第四届董事会第二十四次会议审议通过《关于海通（香港）金融控股有限公司收购大福证券集团有限公司的议案》，在随后的媒体通气会上，公司明确指出本次收购是公司实现国际化的重要战略步骤，是迅速把海通证券做大做强的手段，可以拓宽公司的利润来源，有利于建立海外的投融资平台，利用大福证券平台作为培养后续人才的基地。

国际化战略起飞

东莞证券明确表示，这次收购为公司国际化战略的起飞拉开了序幕，公司的金融控股集团架构初现雏形。

收购价格处于合理范围内。根据公告，此次收购价格为4.88港元，对应大福证券09年上半年年化PB和PE分别为1.78倍和22.05倍。我们估计本次收购溢价幅度应该为39.77%，从近期香港市场涉及到跨境和控制权转移的类似交易来看，本次溢价程度虽然有点偏高，但仍处于合理的范围内。

大福证券是香港本地龙头券商，实力较强。大福证券是香港除外资投行外的本地龙头券商之一，拥有庞大的零售客户基础及广泛的分支网络，在港澳两地拥有拥有数百名机构客户、企业客户及超过12万名个人投资者，管理客户资产超过500亿港元，总资产约为89亿港元，净资产约为19亿港元，每股净资产为2.73港元。

根据海通证券今年制定的以打造金融控股集团为目标的五年战略规划，在完成上市化和集团化的战略目标后，国际化是其下一步战略步骤。现在成功收购大福证券意味着其国际化战略初见成效，并为未来进一步向国际市场进军打下良好基础。

目前海通证券下辖两个基金公司、两个直投公司、以及期货公司、香港公司，以证券控股为主力的集团公司已经初具规模。在今年8月份出台的《关于进一步推进上海金融国资和市属金融企业改革发展的若干意见》中，培育具有国际竞争力和行业影响力金融机构是核心内容之一，未来上海将重点发展投资银行等机构，积极推进符合条件的金融企业开展综合经营试点，培育和吸引具有综合经营能力和国际竞争力的金融控股集团。海通作为本地券商近水楼台先得月，背靠政府优势及依托其雄厚的资本实力，预计海通证券建设大型金融控股集团将进入快速发展期。

分享中港合作深化带来的协同效应

中金公司则另有一番见解，虽然收购大福证券对海通证券2010年业绩增厚难以超过3%，但海通证券有望获得融资融券、股指期货等创新业务的经验，从而分享中港合作深化带来的协同效应。

大福证券的业务主要集中在香港地区，经纪业务和融资融券业务是最主要的收入来源，09年上半年这两项业务收入占比分别为66%和15%，并且与香港市场股票交投活跃程度和IPO融资规模密切相关。

大福证券09年上半年的净利润为7700万元，我们预计09年、10年净利润将难以超过2亿港元、2.5亿港元。按此推算，海通证券10年净利润将最多增厚1.16亿元，合每股收益0.01元，增厚幅度不超过3%。

尽管短期业绩的提升幅度有限，但大福证券在融资融券、股指期货等业务领域的经验将使海通证券受益，长期的中港合作深化也有可能给海通证券和大福证券带来更多协同效应。

融资融券的最大受益者

近期，融资融券和股指期货等金融创新产品即将推出的传闻不绝于耳，宏源证券认为，在即将到来的融资融券大潮中，海通证券有望成为最大的受益者。

融资融券将导致客户产生转移的潜在要求。根据“二八定律”，我们认为交易活跃客户贡献的经纪收入占比较多。根据行为金融学原理，交易活跃的客户往往是风险偏好型的客户，在国内股票市场波动较大的情况下，交易杠杆对其吸引力远大于降低交易佣金率。

经纪人制度将使客户转移从潜在变为现实。即将推行的证券经纪人制度与保险代理人制度原理基本相同，截至10月份，沪深两市基金开户数已达1.68亿户，而08我国总户数为3.65亿户，经纪业务人员在高激励高淘汰机制驱动下对存量客户的争夺将迅速升温。

试点机制的高杠杆性将导致试点券商市场份额剧增。假设非试点券商的活跃客户中有15％发生转移（数量上看仅占总客户数的3％），我们测算结果是如果有3家试点券商，则其经纪市场份额增长将在110％左右，如果有5家试点，则其增长约在59％左右。

上市券商中海通证券将从客户转移中获益最大。考虑营业部是获取客户转移的载体，而中信证券将获得试点资格的应仅是母公司，因此海通证券由于营业部数量多、分布广在上市券商中将获益最多。假设未来有3家试点，并假设转移效应两年内达成，宏源证券预测公司2010年、2011年EPS分别为1.0元和1.5元，复合增长率将达66％，对应2010年和2011年PE分别为17倍和11倍，给予“买入”评级。（今日投资）