合兴包装：目标价17.5元

广发证券-买入

公司所在行业正处于上升阶段，需求旺盛

合兴包装的主营产品是中高档瓦楞纸箱和纸板，业务涵盖包装研发设计、生产销售及附加服务。由于下游客户对包装需求的不断演进，我国瓦楞纸箱市场也出现了两极分化。合兴包装的经营模式和客户种类，显示出该公司正处于上升阶段的子行业，下游需求日益旺盛。

稳健的经营服务模式迎合了多样化的客户需求，内功深厚

合兴包装的经营方针可以归纳为“以销定产、量化管理、精细服务”。这也是毛利率普遍高于主要竞争对手的原因。公司未来的经营模式将不会在短期内发生重大改变，因此这方面的优势还将继续。

在各经济发达地区积极扩大产能是盈利增长点，外功硬朗

合兴包装的发展战略，是在保持现有的经营优势的同时，不断在我国各大经济发达地区扩大产能，抢占高速发展的中高档瓦楞纸箱市场份额。从2006年至今，该公司已经初步完成了全国布局，并在各个经济区域内树立了良好的口碑，未来两年还有巨量新增产能投放。目前公司发展已经进入了这样一个良性循环：布局和口碑优势..争夺更多订单..扩充产能..提升营业收入和利润..增强布局和口碑优势。

风险提示

合兴包装产品的成本，70%由原材料(箱板纸和瓦楞纸)构成，而该公司原料全部来自外购，且对上游缺乏议价能力。如果上游原料价格大幅增长，虽然长期来看成本压力还是可以转嫁的，但在短期内将压低公司毛利率。

投资评级

我们预测公司今年EPS同比增长40%，达到0.49元，11年和12年EPS预计为0.66元、0.87元。公司保持了现有的地区布局和生产服务优势，今明两年还计划新增100%的产能，我们认为这两项是未来盈利高成长性的保证。5月7日收盘价格14.8元，对应着未来三年EPS的PE分别是30.2、22.4、17。考虑公司盈利未来三年35.5%的年平均增长率，合理PE应为35左右，当前估值偏低。按2010年预计EPS0.49元，6个月目标价17.5元，给予“买入”评级。