生益科技：业绩符合预期电子纸将提升估值

公司09 年实现营业收入36.9 亿元同比下降16.18%，实现归属母公司利润3.16亿元，同比增长143.6%，每股收益0.33 元，高于我们预测的0.305 元，不过由于超出原因是存货减值冲回以及营业外收入项目,实际盈利符合预期。

4 季度毛利率为16.41%，较3 季度的14.27%高2.14 个百分点。毛利率上升的主要原因是4 季度开工高于3 季度，只在10 月-11 月一段时间有开工不足现象。2010 年以来公司几处工厂均满产，并有排产现象，预计将维持半年以上；产品价格方面10 年由于部分材料上涨和销售旺盛，已经在2 月有一次较大幅度提价，近期台湾同行仍有涨价要求，预计10 年毛利率将上升到17.5%。

预计10 年营业收入增长25%，达到44.22 亿元，其中大部分是因为开工提高和产品均价提升所致，此外软板、电子纸等新业务将增加高毛利的销售贡献。值得注意的是管理层对于10 年销售形势判断偏向乐观，与市场预期一致。

公司产品结构将在10 年发生变化，软板将从小批量生产进入真正的量产阶段，电子纸作为市场最关注的热点产品也将在近期量产。电子书业务公司目前只是介入电子墨水的涂覆环节，是国内某企业是独家配合厂商，从后端模组价格判断，该业务应该有非常高的盈利水平，其上量状况需重点关注。

前期伟华电子大幅度减持了持有股份成为主要的压制因素，不过，考虑到为了支撑未来庞大的发展计划，公司今后存在融资的需要，这种压制因素将缓解。不容忽视的是，股权层面的变化可能使管理层具有更大灵活性，提升未来预期。

预计10-12 年EPS 分别为0.51、0.58 和0.65 元。2010 年动态PE 为20.6 倍，相对电子板块具有估值吸引力，考虑到软板，尤其是电子书对未来增长的贡献，给予增持的投资评级。（申银万国）