中信证券：暂停基金新产品影响有限予增持

中信证券1月15日发布公告称，近日，公司全资子公司华夏基金管理有限公司收到证监会基金部《关于督促规范华夏基金管理公司的函》（基金部函[2010]17号），该文件决定自2010年1月1日起，暂停华夏基金新产品的申请。

公司曾于2009年7月6日发布公告称，华夏基金吸收合并中信基金获得证监会核准，公司应于批复之日起6个月内，将所持华夏基金的股权比例符合法律法规和监管要求。目前，该项承诺已经到期，但中信证券并未按期完成华夏基金的股权转让，因此，证监会对其采取限制措施在情理之中。

同样的股权问题还包括中信建投。之前，我们就曾指出，子公司股权问题迟早要解决，“拖”是最容易的、但并不是一个好的选择，证监会将可能会采取歧视性监管政策。

我们认为，证监会暂停华夏基金新产品申请，实质上给予了中信证券1个季度的宽限期。这种举措属暂时的监管行为、中信也完全有能力在限期内完成股权转让。从华夏基金来看，2009年公募基金新发2只，新发基金增量规模435亿元，为基金规模的16%。因此，暂停新产品1个季度，可能将对规模增长有负面影响；但对华夏基金的品牌优势和行业领导地位并未有实质性影响。但如果股权问题继续拖下去，不但停发新产品将继续延续下去、而且监管层将可能对中信证券采取监管举措，这不仅对华夏基金、对中信证券的未来发展均会有一定影响。从这个角度而言，我们判断，中信证券将尽最大可能尽快完成对华夏基金的股权整合。

对华夏基金股权转让及其影响，我们在前期的报告中也多有讨论，可参见2009年7月6日报告《华夏基金转让预期明朗》以及2009年12月30日报告《估值优势明显，股指期货最佳投资标的》。主要观点如下：（1）按照监管要求，转让比例在25%-51%之间，我们判断，为能在最大程度上分享华夏基金的成长，转让比例更可能接近下限（即25%），这样，将无损于公司在基金业的领先地位、也对未来的业绩影响不大；（2）按照25%的比例转让，对中信证券2010年净利润影响为-2%--4%。但若转让比例超出预期，达到51%，业绩将相应减少-8%。

市场同样关注较多的是中信建投股权整合。我们认为，这也到了该解决的时候。我们认为，基于华夏基金同样的逻辑，中信建投的股权转让应在20%-40%之间，按照40%的转让比例测算，转让对中信证券的净利润贡献为-10%左右。由于中信建投经纪市场份额占中信证券合并份额的40%，若中信建投股权转让，相比之下对经纪业务的负面影响更大。在不考虑子公司股权转让的前提下，我们预期中信证券2010年EPS为1.50元，对应动态PE为21倍；即便是考虑到子公司股权转让，公司目前股价对应2010年PE及PB分别为23倍与2.8倍，在行业中估值优势十分明显。我们认为，公司目前的股价尚未开始反映业绩增长预期和创新溢价。在股指期货和融资融券推出已十分明朗、子公司股权转让风险释放的背景下，公司将面临价值重估的契机。我们仍然维持增持评级和40元的目标价。（国泰君安）