七匹狼：明年三月到五月份是关键时间窗口

公司发布公告，原董秘杨鹏慧辞去董秘职务；

处于谨慎原则，公司决定自09年12月1日起，对账龄在一年以上的应收款项（包括应收账款和其他应收款）坏帐准备的计提比例进行调整。本次调整采用未来适用法，即1-2年帐龄记提比例由10%调整至40%；2-3年由20%调整至60%，3年以上帐龄原有40%、80%、100%三档，现在调整为3年以上全部100%记提。

据我们了解，董秘辞职主要是个人原因，对公司经营不会产生任何影响；

公司会计估计变更，更符合服装零售时尚、快速变化的实际，更稳健、更合理反应企业经营现状。09 年中报显示公司1 年以上应收和其它应收帐款总计617 万元，增加记提比例对业绩影响很小。根据预测，公司估算会计估计变更对09 年业绩影响比例小于2%；

我们认为明年服装零售市场存在一个不确定性和三大亮点，而公司能够利用市场机会实现业绩高速增长：

根据我们草根调研，10-11 月由于气温下降迅速，国内冬装销售良好，但尚难以断定国内服装零售市场明显复苏，我们认为未来一段时间仍可能以平稳复苏为主，明年下半年或有明显起色；

目前国内品牌服装市场日益分化、整合，许多中小型品牌企业倒闭或者经营困难，这样给公司这样的龙头企业提供了顾客资源、代理商资源和店铺资源；

龙头企业充分利用行业分化的机会，适当扩张销售网络，而公司省代优势明显，我们预计明年公司店铺数量有望较今年增长10%以上；

08 年下半年经济危机开始后，品牌企业和销售渠道开始清理库存、缓解资金压力，经过一年多努力，我们认为2010 年整个渠道资金压力将减轻、库存减少。公司09 年两次订货会相对平稳，给代理商足够的缓冲空间，以清理库存，为2010 年轻装上阵做好准备；

尽管2010 年国内服装消费明显复苏存在不确定性，但三大亮点的存在将导致公司业绩增长。

我们始终认为公司中长期投资价值明显：

随着国内经济逐渐复苏，国内消费增速也将逐步提高，未来公司业绩很可能出现恢复性爆发式增长；未来，消费占宏观经济比重不断提高，公司业绩仍有望随着国内消费水平提高而继续保持高速增长；

近年公司利用融资资金大力发展直营网络，快速发展的同时不可避免与代理商产生矛盾。此次经济危机，公司认真审视直营发展计划，努力实现直营和优质代理商共同发展，这也将为公司未来发展奠定基础；

我们认为公司省级代理制优势明显，一方面是省代与公司共同成长，深刻理解七匹狼品牌内涵；另一方面，省代非常熟悉当地消费习惯，实力雄厚，能够最大程度利用资源发展销售规模，省代既能够帮助公司在一定程度上抵御市场风险，也能在风险相对较低的情况下扩张，而这些是许多品牌企业不具备的；

公司品牌优势明显，特别在2 线城市处于领先地位，而公司的省级代理制优势和直营店建设都有利于未来业绩增长，所以我们认为公司具有非常明显的中长期投资价值。

我们上调公司2010 年业绩预期：

假定2010 年国内服装平稳复苏，我们认为未来公司销售渠道库存压力减轻、而店铺预计增长10%以上，同时直营店稳步推进，因此上调收入增幅5 个百分点，达到15%，毛利率上调0.5 个百分点，达到38.5%；

如果2010 年下半年服装市场复苏加速，业绩增速有超过预期的可能。

品牌服装短中长期发展空间巨大，我们认为品牌服装的投资择时性不强，调整时是最佳买入时点；

明年3 月－5 月是关键时间窗口，3 月召开下半年秋冬装订货会，我们预计订货金额增速在两位数，5 月春装上市，销售好坏将预示下半年市场情况。因此我们继续维持买入建议。（国金证券）