青海明胶：公司毛利率长期高于行业平均水平

青海明胶股份有限公司(000606)，致力于动物胶及相关行业的开发经营，主营业务为明胶系列、机制空心硬胶囊、软胶囊系列、中药系列和保健品的制造与销售，经营范围涉及药品辅助材料、药品包装、制药和生物保健等。公司于1996年10月在深交所上市，第一大股东为天津泰达科技风险投资股份有限公司，最终控制人为天津经济技术开发区管委会。

2009年，公司主营业务收入6.61亿元，同比增长34.02%，净利润为-0.17亿元，为多年来首次亏损。数据显示，从2000-2009年，公司主营业务收入复合增长率为25.25%，呈稳步增长态势；净利润方面则表现起伏，2008年出现大幅下降。2009年，由于原材料价格高位运行导致生产成本上升，加上新增生产线和技改项目尚未投入运营及存货计减值准备增加等因素作用，导致公司首次出现亏损。

毛利方面，数据显示公司毛利率长期高于行业平均水平，自2002年起呈逐年下降趋势，2008年一度接近30%这一行业平均值，2009年又回升至39.62%，较行业平均水平28.15%高11.47个百分点，整体而言公司在生产管理方面有明显优势。

营业费用方面，数据显示公司营业费用率长期明显高于行业平均水平，近两年更大幅攀升，2009年高达39%，比行业平均水平11.82%高27个百分点，主要是控股公司西藏泰达厚生药业有限公司药品销量提高，运输成本等营销费用大幅增加的缘故。

管理费用控制方面，数据显示最近三年公司管理费用率连续低于行业平均水平，2009年为4.88%，比行业平均值6.87%低1.99个百分点，表明公司近年管理效率有所提高。

财务费用控制方面，数据显示公司财务费用率近三年有所下降，与行业平均水平持平，2009年为1.88%，比行业平均水平1.29%略高0.59个百分点。

对外投资方面，数据显示公司近4年来对外投资规模不大，投资占所有者权益比重多低于5%，投资收益占利润总额比重基本为零。

综上所述，虽然毛利率有明显优势，但期间费用率过高，加上存货计提减值准备较大，使得公司近三年销售利润率呈下降趋势，2009年为-2.37%，同期行业平均销售利润率为11.99%。

资本结构方面，数据显示公司资产负债率长期低于行业平均水平，2009年为40.83%，比行业平均水平47.16%低6.33个百分点。低负债率表明公司债务偿付风险不高，资本结构安全。

存货运转效率方面，数据显示公司存货周转率长期低于行业平均水平，近年来呈改善趋势，2009年为4.05次，已接近行业平均水平4.2次，说明公司存货周转效率逐年提高，生产效率与行业平均水平已相差不大。

从资本回报看，数据显示8年来公司净资产收益率一直低于行业平均水平，2009年为-2.7%，同期行业平均净资产收益率为16.17%，表明公司资本回报率低，资本盈利能力差。

流动性方面，行业数据显示生物制药行业整体流动比率在100%-150%之间，而公司流动比率波动较大，近三年持续上升，2009年为161.81%，比行业平均水平144.28%高出17个百分点，说明公司短期债务偿付风险小，现金较充裕。

2010年，在医改的大方向下，医药行业将持续发展。预计未来几年，公司产品所处下游市场受经济波动影响小，中药行业特别是中成药增长速度将保持在15%以上。通过进一步提升品牌形象和扩大市场占有率，青海明胶在业内面临一定机遇。

三季报披露，2010年前三季度公司实现营业收入6.56亿元，同比增长43.21%，实现净利润0.037亿元，同比扭亏，毛利率为45.99%，同比上年同期37.41%增加8.58个百分点。

使用英策咨询上市公司财务模型对青海明胶2010年全年业绩进行的预测显示，其全年主营业务收入为8.72亿元，增长31.77%，净利润为0.06亿元，全年扭亏。按照公司当前总发行股数40,596万股计算，预计2010年全年每股净收益为0.02元(2009年EPS为-0.04元)，年末每股净资产为1.49元(2009年为1.47元)。英策估值网依照11月19日收盘时市净率5.45倍（平均会市净率为6.47倍）的市场估值水平计算，公司每股价值为8.12元。

（英策咨询）