东方锆业：东方证券强烈推荐核级锆前景光明

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我们近日调研了公司，与公司董事长等高管进行了深入沟通，重点对收购朝阳百盛锆资产、核级锆项目发展等市场关心问题进行了交流。

收购朝阳百盛锆资产意义重大，将大大加速公司核级锆生产进程公司公告显示，朝阳百盛位于辽宁省朝阳县，占地面积33万平方米，建筑面积10万平方米，具有年产海绵钛10000吨、精四氯化钛30000吨、精四氯化锆3000吨、工业级海绵锆600吨和核级海绵锆150吨的生产规模。朝阳百盛是国内最大的海绵锆和第二大海绵钛生产企业，拥有目前我国已建成的唯一一条核级海绵锆生产线。其锆业务技术渊源来自锦州铁合金，最早可追述到50年代苏联援建项目，经过多年发展积累，目前已经达到国内先进水平，产量达到国内第一。公司目前已与朝阳百盛就收购其锆资产业务达成合作意向，收购价格原则上定价1.2亿，该项收购最终能否实现，对公司整个核级海绵锆项目的发展具有重大影响。

公司未来实现收购朝阳百盛锆资产之后，将依托朝阳百盛锆项目经营团队的技术和管理经验，大力发展核级海绵锆业务，目前朝阳百盛锆产能主要是精四氯化锆3000吨、工业级海绵锆600吨、核级海绵锆150吨，核级海绵锆目前已经通过国家相关部门技术鉴定，产品已经达到下游生产的技术水平，也就是说，公司已经掌握核级海绵锆生产技术。公司定向增发生产1000吨核级海绵锆的技术和经营管理障碍基本消除，如果一切进展顺利，公司将在下半年开始建设1000吨核级海绵锆项目，整个项目预计在2012年上半年完成，届时公司在汕头的核级海绵锆项目产能将直接达到1000吨。

届时，公司的产业链将更加完整，从上游的锆英砂到中游各类产品，直到技术含量最高的核级海绵锆产品，涵盖了整个产业链的各类产品，尤其是核电领域的拓展使得公司成为真正意义上的锆领域综合生厂商。

目前国内具备生产核级海绵锆只有两家公司，一家是由国核宝钛锆业股份公司与西屋电气英国控股有限公司共同出资组建的国核维科锆铪有限公司，于2009年6月30日正式注册成立，注册资金2.1亿元人民币，一期工程投资5亿元人民币，计划产能1000吨核级海绵锆，预计2012年达产，其下游对接的是国核宝钛锆业股份公司，由国家核电和宝钛集团合资成立，引进美国西屋公司的全套核级锆材生产加工技术，主要生产锆合金及相关锆材，目前已具备100吨核能锆管材的生产能力，未来将达到500吨的生产能力。东方锆业项目能够顺利进行，将成为国内第二家能够生产核级海绵锆的公司。国内能够生产锆合金的公司目前有两家，除了国核宝钛锆业之外，上海高泰贵金属公司目前也具有生产锆合金的能力，其主要股东单位为中核建中核燃料元件有限公司、上海嘉宝实业股份有限公司、上海市核电实业公司、中核北方核燃料元件有限公司，其中控股股东中核建中核燃料元件有限公司和中核北方核燃料元件有限公司是我国仅有的两家生产核燃料元件的企业，上海高泰隶属于中核集团，目前锆合金产能70吨左右，未来有扩产到150吨的计划，今年4月，中核阿海珐(上海)锆管有限公司的建设项目环评透露了公司未来扩产的信息，高泰公司与法国阿海珐的合作透露出未来其对应的可能是引进法国技术较多的中广核。从目前情况来看，由于国核宝钛的上游原材料对接的是国核维科，公司未来的供给对象是上海高泰的可能性更大，公司未来是否会向更下游的产业链进军也存在想象空间，从更长远的战略来看，或许这是中广核打造自身核供应链的一部分，公司在整个产业链中的战略位置隐约可见。

核级锆较快释放业绩公司估值有吸引力

公司定向增发预计下半年完成，核级锆项目预计下半年会启动，预计2012年上半年产能达到1000吨，项目依托朝阳百盛的技术和人员，目前朝阳百盛核级海绵锆的吨生产成本为19万左右，未来公司通过自身积累的一些技术融合朝阳百盛现有技术，生产成本还将会有下降空间，目前核级海绵锆的市场价格为50万左右，毛利率将维持在60%以上。由于1吨核级海绵锆需要用5吨氯氧化锆，公司投产的2万吨氯氧化锆作为配套项目也将一起进行，预计1年左右投产，从氯氧化锆的配套产能来看，公司预留了未来核级海绵锆扩产的空间。

目前来看，核级海绵锆产能扩大主要在汕头增发项目，未来朝阳百盛是否会扩产尚不清楚，因此，在产能预测上并未考虑朝阳百盛未来扩产的可能。

从收入预测来看，我们很保守的假设，2012年核级海绵锆开始量产供应350吨(包含朝阳百盛100吨)，毛利率预测也较为保守，未来随着成本的进一步下降，毛利率有提升的空间。氯氧化锆由于内部消耗较多，2011年对外销售较少，2012年2万吨达成后，外销有所扩大，但大部分将内部消化。随着海绵锆贡献收入，公司毛利率将大幅提升，带动公司业绩快速增长。

以公司16元增发5000万股计算，我们修正了上次报告对核级海绵锆的业绩预测，2011年由于工业级海绵锆的业绩贡献，提高2011年业绩预测，预测公司2010、2011、2012年EPS分别为0.28、0.52、0.88元，对应PE为71、39、23倍，我们看到核级海绵锆开始释放业绩后，公司估值迅速降低，我们对核级海绵锆的销售量和毛利率预测比较保守，未来存在很大销量超预期可能，尤其是公司未来与下游的合作值得期待，因此，维持“强烈推荐”的评级。