3.风格箱准确刻画收益稳定性特征

仅仅看基金收益率往往不能完全了解基金的收益特征，尤其长期收益率相同的基金可能存在不同的收益获得方式，收益稳定性能够帮助投资者深入了解基金收益背后的故事。

长期业绩优秀基金或存不同收益方式

长期收益率相同的基金可能有不同的收益获得方式，收益率稳定性能够帮助我们了解收益率背后的故事。现实中几乎没有一直遥遥领先的基金，尤其是长期业绩优秀的基金大多是短期业绩不冒尖但持续在中等偏上水平的基金。当然，还有一类基金虽然业绩波动较大，如在某一阶段遥遥领先甚至排名进入前三，另一个阶段则可能跌至排名的后50%，长期来看业绩也很优秀。我们举个极端的例子：基金A在过去两年里每个月的业绩排名都稳定在全部基金的前1/3，该基金收益水平高，业绩稳定性极高；基金B在过去两年里一个月收益排第一，下个月收益排名在50%左右，如此循环，这样该基金收益水平也属于高，但是业绩稳定性为差。如果投资者仅考虑收益率，那么基金A和基金B对他来说就是没有差别的，但事实上基金A和基金B收益稳定性差别很大。

但是，不管是基金收益还是收益稳定性，都是基金表现在外的风格特征。收益稳定性风格差异对应的内在管理风格差异可能表现在仓位、持股集中度、换手率等方面，比如业绩稳定性较差的基金，可能其仓位偏离平均水平较高，这样遇到市场大涨则涨幅超过一般基金，遇到市场大跌则损失也会超过一般基金。从持股集中度来看，持股集中度高的基金业绩稳定性较差，比如某只基金重仓几个行业，短期内如果行业轮动到该基金的重仓行业，则一定会有超越平均水平的表现，但是如果没有轮动到重仓行业则表现较差，持股分散的基金业绩较稳定，不会随着行业轮动呈现大涨大跌的走势。

实证结果——准确描述业绩稳定性

为了说明稳定性高的基金下期收益特征延续本期收益特征的概率更高，我们测算了同样是高收益但是收益稳定性不同的三个组合下期业绩与本期业绩的相关系数。实证结果表明，稳定性越高的组合下期业绩与本期业绩的相关性更高，如下图所示，稳定性强的组合下期业绩与本期业绩的相关系数较高，一直处在0.7之上，而稳定性低的组合相关系数波动较大，最小值到达过0.1之下，此时下期业绩与本期业绩基本无任何稳定性可言，实证的结果再次证明我们对基金收益稳定性的描述是准确的。

风格箱优选基金超额收益较小

那么，我们构造了满足最优和优秀收益稳定特征的基金组合能否带来一定的超额收益呢？这两个组合的构造规则是：在n月末根据风格箱选出满足最优和优秀收益稳定特征的基金构成基金组合，然后将该组合在未来一个月（n+1）月中的收益计入组合收益，在（n+1）月末按照（n+1）月收益稳定风格箱重新调整组合，以此类推，构建一个动态调整的基金组合。

从下图我们看到，优秀收益稳定组合和最优收益稳定组合在长期虽然能获得一定超额收益，但幅度比较小。主要是因为短期业绩一直拔尖的基金很少，多数高收益高稳定性的基金都属于短期收益长期中等偏上，这样长期以来业绩表现良好。对于高收益低稳定性的基金来说，短期业绩稳定性较差意味着基金短期排名可能垫底，但也可能冒尖，因此从长期收益上来看并不差。短期业绩稳定性只是反映了基金获得收益的方式和路径不同，由于缺乏短期业绩一直冒尖的基金，因此高收益高稳定性组合的超额收益不显著。

对于投资者而言，该风格箱并不一定能筛选出未来收益较好的基金，但能筛选出适合投资者风险偏好的基金。对于高收益高稳定性的基金在获得收益的过程中短期排名相对稳定，但不一定拔尖，对于高收益低稳定性的基金，投资者在持有的过程中需要更多的耐心，有时短期可能给投资者带来很大惊喜，但也可能承受某些时间业绩排名靠后的压力。

4.如何应用收益稳定风格箱

收益稳定风格箱能帮助投资者更快更好地了解和挑选基金，我们认为投资者可以从以下几方面使用收益稳定风格箱。

一、快速了解基金业绩稳定性

面对收益相当的基金，投资者可以善用风格箱快速了解业绩背后关于稳定性的故事。我们上文已经举例过，长期收益相同的基金其业绩稳定性差异可能很大，不同稳定性代表不同的收益模式，风格箱可以使投资者对此一目了然。

二、找到适合自己的基金

投资者的风险收益偏好不同，投资期限不同，因此对业绩稳定性的要求也不同。正如我们上文指出的，现实中长期业绩优秀的基金可能分为两种，一种是业绩持续维持在中等偏上位置，另一种是业绩忽而非常冒尖，忽而跌至低谷。投资者如果不是长期投资且不能忍受短期业绩非常差的压力，则最好选择稳定性较高的基金。当然，投资者也可以通过分析挑选短期内业绩有望冲高的基金。

另外，投资者在应用收益稳定性风格箱时还必须注意下面几点内容：

1.风格箱是动态变化的。海通风格箱是用近两年的数据测算的，并且每个月会更新一次，因此，未来很多因素可能导致基金风格发生变化。总体而言，投资者需要注意以下几个可能影响基金风格的因素：一是基金经理的变更，基金经理管理风格不同将直接改变基金的风格；二是基金经理本身管理风格不稳定，基金经理自身管理风格的变迁也会影响基金风格。

2收益稳定风格只是基金风格的一部分，需要结合其他风格箱全面刻画基金风格。同样收益稳定风格的基金可能在成长价值、涨跌风格方面差异巨大，因此仅通过收益稳定风格箱是无法了解基金全貌的，利用整个风格箱体系才能更好的了解一只基金。

总之，正如我们上文叙述过的，海通基金收益稳定风格箱类似于一个观察基金收益特征的显微镜，投资者可以通过它看到相同收益的不同获得方式，有助于投资者选择到适合自己的基金。

【海通证券基金研究中心声明】本报告作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息，但不保证该等信息的准确性或完整性。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。

【注意事项】任何刊载、转发本报告或者摘要的，应获得海通证券基金研究中心书面授权许可。刊载或转发本报告或摘要，引用数据或观点的，不得对本报告进行有悖原意的引用和删改，且请注明本报告来源于海通证券基金研究中心和发布日期，并载明上述【海通证券基金研究中心声明】，提示本报告使用风险。