嘉欣丝绸：未来发展空间巨大 “买入”评级

蚕丝价格飞涨，从往常年份22万/吨提高到目前的36万/吨，公司上游控制一部分蚕茧收购，提前3-6个月低价备料，短期受益于此次原料涨价带来的产品价格的提升，未来公司可通过减少混纺比例、降低成本来缓解原料上涨压力。公司现有的以出口为主的OEM业务稳步增长，前三季度公司收入增18.8%，净利润增23.9%，增速比中报有所提升，毛利率比中报上升0.5个百分点至19.7%。

未来发展重点：打造内销品牌，蓄势待发

锻造中高端丝绸服饰家纺内销品牌，是公司的战略方向及今后发展重点。未来几年公司计划外贸占比由75%降到65%，内销占比提升到35%。原有内销品牌“金三塔”定位较低，未来可能通过购买国际高端品牌或自建，走多品牌发展路线。公司正朝着打造终端消费品牌的方向努力，包括聘请专业策划团队、扩大设计师团队、考察店铺选址等等，以上举措有助于公司从OEM企业逐步转型为品牌零售商。

募投项目稳步推进，提升自动化水平

真丝宽幅面料及特种绣花装饰绸技改项目利用原有空厂房改造，引进设备11月底到位；年产110万件高档丝针织服装项目将提前1年至明年1月完成，其余2项目进展较为缓慢。募股项目的实施使得公司机械化程度及自动化水平提升，可以减少对人工的依赖，在人工成本上升的背景下有益于公司的长期发展。

土地增值提升隐含价值公司8月3日公告的办公楼项目，预算造价2.3亿，2012年底交付使用，计划对外销售部分办公用房和全部商业用房，预计回笼资金1.9亿。该土地系2008年1月通过挂牌方式购置，共22亩，成本170万/亩，现已涨到400多万/亩。除此之外，公司400多亩的工业园目前均价为25万/亩(成本约3.8万/亩)，公司还拥有25个茧站(约8亩/个，成本很低)。这些土地的大幅增值为公司带来隐性资产的提升。

现有业务提供安全边际，品牌转型空间巨大

不考虑公司品牌转型，预计2010-2012年EPS分别为0.57、0.87和1.15元，我们认为，现有业务估值基本合理，为公司股价提供了安全边际，而品牌建设一旦转型成功将为公司未来增长打开空间，将带来业绩与估值的双重提升。丝绸因其独特的产品特性及中国垄断资源优势，在高端服装家纺领域有着广阔市场前景，目前市场上丝绸规模品牌尚属空白，公司加快拓展内销品牌，未来发展空间巨大。但不同的运营模式也对公司管理层提出较大考验，我们将密切关注公司内销品牌建设进展。

综合考虑公司现有业务价值、未来品牌拓展价值及隐含价值，给予“买入”评级。

(光大证券)