三全食品：大力推动产品结构升级
广发证券-买入
我国的速冻食品行业尚处于成长期
目前中国的速冻食品行业，河南省占据了大半壁江山。由于三全和思念的产品基本同质，在原料采购、生产成本等方面也基本相似，所以二者是否会出现类似于早年伊利、蒙牛恶性竞争的局面，是投资者比较担心的一个问题。我们通过对两家公司的实地调研，了解到两家在几年前曾经出现过的价格战等恶性竞争的事例，在近两年已经很少看到。为什么会逐渐形成这种较为良性竞争的局面呢？我们认为主要原因在于：一是随着两家公司品牌和龙头地位的树立，他们已经共同建立起了一定的市场秩序和市场进入壁垒，这需要龙头企业的共同维护；二是由于行业处于成长期，市场蛋糕逐年扩大，且潜力巨大，所以不至于拼的你死我活。
公司商超覆盖率高，形成网络式进入壁垒
食品行业是个“小生产大流通”的行业，商超零售终端对企业来说非常重要。作为龙头企业，公司的商超覆盖率高，已形成直销与经销相结合的全国性营销网络，形成网络式进入壁垒。公司的市场占有率也从05年的16.65%上升至09年的26.79%。
产品结构升级和产能扩张是未来增长的两个主要来源
公司大力推动产品结构升级，以“状元系列”主打高端市场。随着“状元系列”占比的逐年提高，公司的整体毛利率也将逐步提高。公司目前受限于产能不足，主要基地郑州综合基地已达满产状态，未来公司产能布局将形成“13”格局，并于2012年自有产能达38.83万吨，随着新增产能的释放，公司的盈利水平也将得到提升。
风险提示
一是异地扩张的风险；二是行业恶性竞争的风险；三是三全作为家族企业存在“内部人控制”的风险。
盈利预测与投资建议
我们预计公司2010-2011年EPS分别为0.65元和0.88元。考虑到公司2011年外地产能才开始释放，我们按2011年35倍PE，公司目前合理股价为31元，目前公司股价不低，建议逢低买入。
