青岛啤酒：长期投资价值确定

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六大区域全面丰收

驱动因素、关键假设及主要预测:1)我们延续2009年10月26日《青岛啤酒（600600）（600600）深度研究报告:长期投资价值确定内外双修力促再超预期》及2007年8月8日《青岛啤酒（600600）深度研究报告:投资价值基础确定业绩拐点渐行渐近》观点，判断未来啤酒市场空间相当大，(1)虽然人均消费量与全球平均水平相当，但消费升级提升人均消费额，可参看的数据有美国1998-2003年吨酒价格上升了16.9%，同期销售量仅上升了3%左右;(2)政商务消费环境变化可望引领酒水消费结构;(3)县以下市场仍然处于导入期。如果考虑到城市化率的进一步提高和人口数量的增长，那么增长空间将继续扩大。我们判断行业销售收入CAGR2008-2018为7.2%;2)2010年公司“1+3”品牌销量占比达到94%，主品牌销量339万吨左右，占比为53%;2011年“1+3”品牌销量占比达到100%，同时完成区域销售“1+1”品牌的整合，即“青岛啤酒+一个第二品牌”的品牌区域销售格局。通过进行品牌整合促使吨酒价格稳步提升、深耕基地市场、销售量随着规模扩张快速提高等驱动因素，促使公司利润导向型情况下的业绩稳步提高;3)2010年产品结构调整因素促使吨酒名义价格提高4%左右，考虑到成本变化后，综合起来毛利率提高2个百分点。

我们与市场不同的观点:1.市场普遍认为2009年业绩的飞涨来源于(1)啤酒大麦的价格下降;(2)配合权证行权，因此2010年业绩增速不会很高。

我们认为，内部管理能力和品牌结构的提升更能够支持公司业绩的长期高速成长性。

2.市场具有代表性的观点是啤酒行业价格战激烈，未来看不清楚，因此对公司的长期投资价值持保留意见。

我们认为，(1)品牌战略;(2)公司发展战略;(3)组织结构;(4)经营管理等中长期影响因素是公司长期投资价值的基础，也是我们认为公司是快速消费品行业中最具长期投资价值的上市公司的关键依据。

行业价格战激烈，正说明未来毛利率提高和费用率降低等盈利能力提升空间巨大，对长期投资价值来说是积极因素。

公司估值与投资建议:近大半年来A股价格低于H股价格，一反近年来常态，考虑到公司的长期确定性成长概率，同时鉴于看好2010年业绩再超预期表现前景，因此继续给予“推荐”的投资评级。

股票价格表现的催化剂:二季度销售超预期;收购同业超市场预期。

主要风险因素:受各种因素影响的高端产品和一线城市销售量降幅有可能超过我们的预期，从而影响对公司的盈利预测;啤麦等原材料价格飞涨。