金山股份：目标价15.00元

华泰证券-买入

规模增长，长期短期两相宜。从短期来看，公司10-11年权益装机容量年复合增长率高达84.8%。从中长期来看，公司优质项目储备丰富，可保证公司近3-4年装机规模高增长。从长期来看，公司将受益于辽宁省“热源改造工程，推进城市集中供热”政策以及城市化进程带来供热面积增长；另外，华电集团内部有丰厚资源，公司无论是在“上大压小”容量内部转换或是规模外延增长都值得遐想。

新机组投产，降低期间费用率。以往，过高的期间费用吞噬利润。07-09年公司平均毛利率为25.3%，平均期间费用率却达到18.3%。新机组投将体现规模效益，降低管理费用率。而低利率时期大规模扩张，更是缓减公司05年以来高企的财务费用率。

热电：差异化经营，非一般的盈利能力。“以热定电”使热电机组拥有较高的利用小时数(09年较辽宁省和全国分别高出500和1046小时)，加之较高的上网电价政策使辽宁省热电上市公司历来都享受高毛利率水平。而公司新投产热电机组凭借大容量、新机组、大供热负荷等优势，获得优于其它可比热电的盈利能力是大概率事件。

南票煤电：经营状况优于预期。我们认为南票煤电经营情况要优于市场预期。首先，安全费用提取标准或有转机，一旦安全费用能够全部冲回，将每年增加公司净利润约2000万元。其次，新机组投产将体现规模效应，消化人员负担。再次，新增燃煤需求导致采矿成本增加幅度低于预期。

白音华金山：未来主要利润来源。白音华金山坑口电厂燃煤成本较为低廉(不含税标煤单价约为240元/吨)，享受“蒙电送辽宁”的高电价政策(上网电价为0.3447元/千瓦时)，并或有可能享受西部大开发所得税优惠。我们认为该项目具备良好的盈利前景，投产后将成为公司最重要的利润来源。

给予“买入”评级。预计公司10-12年EPS分别为0.20、0.61、0.72元，目前股价对应的PE分别为55.6、18.4、15.5倍。考虑到公司未来持续高增长能力以及经营管理能力改善带来的巨大价值提升空间，我们认为，以2011年业绩为基数，给予25倍PE较为合理，合理价值应为15元左右。