东凌粮油：豆类价格走强 “买入”评级

东凌粮油：豆类价格走强持续看好大豆压榨行业

国际豆类价格自11 月下旬以来出现持续上涨，昨日USDA 利多的供需报告更是将大豆价格推升4%以上至两年新高。我们预计2011年豆类的价格将保持强势，高点可能会突破08 年的高点16 美分/磅。阿根廷大豆产区干旱、美国产区气候异常等因素都构成了近期国际豆价上涨的推手，但本质上豆价上涨的决定因素是国际大豆偏紧的基本面。由于豆类价格在2010 年度的弱势表现，导致2011年的种植面积和产量将有所萎缩，而需求却在以4%左右的速度增长，因此2011 年末国际大豆的库存消费比将降至20%以下(接近历史的低位水平)，对豆价构成有力支撑。

国内豆类价格涨幅近期弱于外盘，未来存在修复动力。从 11 月末至今CBOT 大豆期货、国内期货、国内现货的涨幅分别为11.5%、1.4%、1.5%。国内豆类走弱的主要原因是近期发改委对食用油的限价导致大豆压榨行业利润低于正常水平，因此国内的压榨需求有所低迷。但我们认为这只是短期影响因素，由于我国进口大豆占压榨用大豆的90%以上，因此豆类产品的定价权在于国际市场，国内偏低的价格将会修复。

根据公司扩产规划，东凌粮油2012 年产能将由目前220 万吨增至370 万吨，实际压榨量将从150 万吨的规模上实现接近翻番的增长。根据我们的预计，公司2010-2012 年的大豆压榨量将为164 万吨、185 万吨和250万吨。量的增长将构成公司未来几年业绩成长的确定性因素。

2010 年东凌粮油压榨利润现3 年低点，回升概率较大。根据我们的研究，大豆年度的均价与压榨企业的吨压榨利润存在趋势一致(同涨同跌)的规律。而根据我们的预测，2011 年大豆价格向上的概率和空间都较大，因此我们预计大豆压榨利润从2010 年的3 年低点反弹的概率也较大。吨压榨利润的情况构成公司2011 年业绩是否能实现超预期增长的不确定因素。

维持盈利预测和“买入”评级。我们预测公司10-12 年的EPS 为0.73 元、0.94 元、1.40 元，对应的吨压榨利润假设为101 元/吨、113 元/吨和125 元/吨。维持对公司“买入”的投资评级。

(华泰联合)