一汽富维：持续稳定增长可期 给予买入评级

研究结论

预期公司将全面受益于一汽大众的新一轮发展。目前一汽大众的配套业务对公司的盈利贡献超过50%。过去两年，一汽大众由于产能紧张，多款畅销车型需要排队、加价，导致销量增长慢于行业，市场份额持续下滑。

目前一汽大众成都新工厂已投产，佛山南海工厂也已获批开建，我们认为产能问题的解决将推动一汽大众未来三年进入新一轮发展阶段，销量表现将持续好于行业，带动公司的配套业务实现迅速增长。

公司对一汽大众的配套份额与销售结构持续提升。公司作为一汽体系内外饰平台的地位已确立，未来配套业务将进一步向公司倾斜。2012 年公司从外资手中夺得改款奥迪A6L 的配套业务，预计增厚业绩10%；2013年将再新增换代捷达的配套业务；此外，目前奥迪品牌车型占一汽大众销量比重为24%，根据规划，2015 年奥迪品牌占一汽大众产能比重将提升至42%，我们认为，公司对一汽大众的配套份额与销售结构将实现双提升，盈利水平将进一步提高。

多重负面影响已过，业绩向好趋势明显。3 月份日本地震导致一汽丰田停产，天津英泰业绩随之大幅下滑，3 季度一汽丰田复产，产销量迅速回升推动天津英泰业绩触底反弹；此外，2010 年新设的4 家公司由于开办费、折旧等因素导致今年亏损幅度同比大幅增加，我们预计随着一汽大众成都工厂、一汽丰田长春工厂的投产，2012 年新设公司将大幅减亏，并在2013年贡献盈利。此外，近期原材料价格开始回落，将有利于公司盈利能力将的好转。我们认为，目前公司盈利最差的时候已经过去，未来向好趋势明显。

盈利预测与估值定价。公司作为一汽旗下重要的零部件平台企业，未来3年将随着一汽大众进入新一轮发展阶段，配套业务放量及销售结构的上移将推动公司业绩步入快速增长阶段；此外，公司产品主要原材料价格已经回落、加上丰田业务受地震影响已过，新设公司逐步减亏，公司2012 年业绩向好趋势明显。目前公司估值仅为2011 年8.8 倍PE，我们认为公司基本面良好，价值被低估，以2012 年12 倍PE 进行估值，对应目标价33.55 元，首次给予公司买入评级。

风险提示。1）乘用车行业需求景气度大幅下滑；2）原材料价格超预期大幅上涨；3）公司主要配套的整车厂产能释放进度低于预期。

（东方证券）

希努尔：渠道扩张稳健 给予“买入”评级

产品定位中低端，市场聚焦三、四线

公司品牌、团购、出口贴牌的收入占比为6:2:2。未来公司的发展战略是坚持内销品牌化运营，而出口及团购仅是平滑需求淡季、维持产能利用率的举措。产品定位大众化，看重性价比。公司的西装价位处于中低档，零售价1000 多元的产品最为畅销，产品质量等级却处于中档以上，因此高性价比是公司西装产品的最大看点。北方市场为主，区域优势明显。公司在北方六省大部分县级以上城市均设有销售网络，在山东、河北、河南、山西四省的男装市场占有率均居第一位。

渠道扩张稳健，先做强后做大公司现有门店数量为606 家（其中直营店30 家）。公司近年来渠道扩张较为谨慎（08 年-10 年新开店铺数量分别为26 家、30 家、19 家），前期渠道扩张的放缓是公司主动所为。由于公司原有门店在网络布局、专业性、盈利能力等方面参差不齐，公司内部也并未形成有效的运营体系，因此公司将塑造品牌形象、提升现有门店平效及盈利能力作为工作重心，而外延式的扩张将在明年起进入加速阶段。内生性增长：改造老店（未来两年内完成），致力于平效的提升，预计改造、升级后的老店单店收入增幅有望超过25%。外延式扩张：公司现有店铺基本都是专卖店，而未来的着力点将聚焦于商场的“店中店”。目前公司已和山东省内的利群、银座等连锁商场达成协议，利用此类商场的连锁优势，批量进入商场开辟“店中店”。预计明年新开商场店不低于100 家，新增收入将超过1 亿元。

内生性增长与外延式扩张并举

公司所实施老店升级改造的效果已显现，平效与品牌知名度的双提升亦将带来业绩与估值的同向提高。同时外延式扩张将于明年加速，直营商场店的不断开设将打消市场的担心。公司目前门店数量较为有限，北方六省的庞大市场需求足以满足公司未来两年的高速增长。近两年北方区域的精耕细作仍是公司外延式扩张的主要看点，而南方市场则是公司做强做大北方市场之后的下一步。预计公司11年-13 年EPS 分别为1.00 元、1.31 元、1.74 元，对应11 年、12 年PE 分别为22.72X、17.44X，为男装上市公司中的最低。公司未来两年业绩的增速均将超过30%，首次给予 “买入”评级，合理价格26.2 元（12 年20X PE）。

（广发证券）