神州泰岳：未来3年还看飞信业务 增持评级

公司主营业务涵盖了四大方向，即系统网络管理、信息安全管理、服务流程管理和面向电信网络的综合网络管理。主要包括以BSM为代表的计算机网络IT运维和以OSS为代表的电信网络IT运维。

BSM市场国内外厂商竞争激烈，3G推动OSS市场快速发展。2009年-2013年国内BSM市场容量将以19.4%的复合增长率增长，虽面对强大国外对手，但公司占据优势地位。国内OSS市场中，本土厂商占据着主导地位，国际厂商市场份额较小;3G网络建设对OSS市场发展起到了较强的推动作用，公司在该市场步入领导者行列。

收入结构优化，飞信业务成中流砥柱。08年以来技术含量和附加值相对较高的技术服务类收入大幅增长;客户结构发生改变也导致收入结构的优化。来自飞信运维支撑外包服务的收入的迅猛增长，是技术服务收入快速增长的主因;最近3年及1期飞信运维收入占比分别达到34.17%、73.73%、78.30%和88.72%。

对飞信业务未来发展趋势的判断：(1)飞信运维外包服务仍将快速增长;(2)移动飞信或将长期与公司合作;(3)公司定位于飞信平台的打造者;(4)飞信运维收入增速可能减缓，但毛利率可能提高;(5)“农信通”业务市场潜力巨大，但是否出现爆发性增长还看客户需求能否打开;(6)互联互通对公司的影响还不确定，其进程的推进应该不会很慢。

盈利预测：2009-2011年公司营收分别为7.43亿元、9.64亿元和12.21亿元，摊薄EPS分别为1.83元、2.51元和3.30元，对应09年动态PE为56.67。根据可比公司PE比较并考虑到飞信业务快速发展，给予公司短期“中性”评级，中长期“增持”评级。

风险提示：(1)飞信运维收入增速低于预期的风险;(2)公司对电信行业过于依赖的风险。（世纪证券）