贵州茅台：公司销量将稳步增长 增持评级

本报告导读：

公司今年销量将稳步增长，但增速较小。管理费用和消费税率可能会有所下降，预计全年业绩增速逐步恢复。

投资要点：

公司09及10年1季度业绩差强人意，2季度增速将有所恢复。09年和10年1季度的业绩分别同比增长13.8%和4%，低于预期，主因是茅台酒销量增速较慢，公司预收账款维持高位，消费税率增长较快。

据了解，2季度预收账款和消费税率可能下降，公司业绩增速将高于1季度。

新一届领导已产生，将带领公司进入新的发展阶段。公司在2010年的第一届临时股东大会上选举产生新一届领导。新任董事长袁仁国提出2012年130亿元，2015年260亿元，2025年500个亿的集团收入计划；2015年3万吨，2020年4万吨的茅台酒产量计划。新任总经理刘自力为原习酒公司总经理，曾帮助习酒实现扭亏为盈，我们期待公司在新领导的带领下实现新的发展。

茅台酒未来将主要通过提高销量和降低费用推升业绩，提价将考虑市场需求变化。公司目前正在通过十一五和十二五万吨茅台酒工程实现生产能力的提升，预计未来销量将逐年提升；公司将继续坚持节能增效的原则控制费用的增长；公司将充分考虑市场需求制定提价计划，提价不是公司未来业绩增长的主要来源。

公司消费税率有望降低，股权激励方案在商讨之中。公司1季度的的消费税率高达17.9%，高于同类白酒企业，预计全年消费税率将下降到14%左右。股权激励方案正在与国资委商讨，短期较难实现。

盈利预测和投资建议。我们预计公司2010-2012年的EPS为5.55,6.91和8.63元，给予2011年23倍PE，目标价159元，增持。（国泰君安）