华星化工：中投证券强烈推荐 目标价20元

近日我们对公司进行了调研，就目前公司的国内外拓展情况进行了探讨，并实地考察了公司所处的地理位置，对公司目前所面临的发展机遇和变革进行了交流。

投资要点：

我国草甘膦企业一直以来受制于几大农药国际跨国公司。全球的草甘膦制剂被孟山都、先农达、陶氏等几大跨国公司垄断，一直以来中国的草甘膦只能以原药进入国际市场，由于中国草甘膦扩产迅速，跨国公司竞相压低中国草甘膦出口价格，导致中国草甘膦企业处在水深火热之中，目前只能保持微薄的加工费用。

目前公司草甘膦装置满负荷运行，销售顺畅，业内的销售旺季正在来临，出厂价格仍维持在24000元/吨左右，毛利率在15%左右。

华星有望突破国际跨国公司在全球的草甘膦制剂垄断，将草甘膦制剂直接卖到美国，分享丰厚的草甘膦制剂利润，这对于中国草甘膦行业具有里程碑的意义。公司和美国UCPA合资在09年成立的美国艾格瑞国际有限公司(各持有其50%的股权)，有望在年中获得草甘膦制剂在美国的登记证。UCPA是全球很知名的农药分销商，为孟山都草甘膦制剂的代理商，年销售额达到30亿美元左右，具有丰富的销售经验和广阔销售渠道，可以保证合资公司草甘膦制剂业务在美国的拓展。

打开草甘膦制剂的国际销售渠道，公司是实现向下游的拓展，而公司还在上游进行了布局。如今年年底10万吨氯碱将投产，将产生8万吨氯气，公司以此基础布局10万吨三氯化磷(51%权益)的项目，可满足公司自身需求，三氯化磷占到草甘膦成本的30%，这将大大降低草甘膦生产成本。10万吨氯碱项目还将产生3000万立方左右的氢气，将会以0.8元/立方的价格卖给新进驻的苯胺企业。

如果登记证拿到后能够顺利实现销售，我们预期公司将会面临产能瓶颈，不排除公司将会以并购形式，来满足出口的需求。草甘膦行业的整合将会拉开序幕。

其他发展背景：公司在安徽省精细化工基地拥有大量工业用地，将极大受益于皖江城市带产业转移示范区的建设；明年10%草甘膦水剂将禁止销售和生产，这会挤垮一大批小企业，农药行业产业政策将出台，也会利好大型草甘膦生产企业，行业洗牌有望今年完成。

维持强烈推荐评级。公司有望从一个以出售草甘膦原药为主的企业变成一个国际化的草甘膦制剂企业，盈利模式将发生重大改变，目前还有一些不太确定因素有待认定，因此我们暂时维持公司10年-11年的EPS分别为0.74元和1.00元的盈利预测。一旦公司业务今年成功发生转变，我们保守估计公司明年将会实现每股收益1.27元，且未来空间还将会有更大发展。因此我们建议给于公司2011年20倍市盈率，提高未来6-12个月的目标价至20.0元，维持强烈推荐投资评级。

风险提示：虽然申请制剂登记证进展比较顺利，但仍要应付来自法律上一些条款。

博瑞传播：招商证券强烈推荐 目标价40元

我们认为公司年报有两个值得关注的亮点和积极信号：一是公司董事会对经营班子增加了市值考核指标，占到考核权重的30%左右，同时股本方面10送2转增4，将有效提升二级市场股票活跃度和促进市值提升；二是明确传递了公司积极转型新媒体的决心和魄力，不仅用较大篇幅阐述公司发展新媒体的思路，并将新媒体并购、发展与公司各级经营班子考核直接挂钩。我们略微下调公司10~11年EPS到0.95元和1.12元，继续维持“强烈推荐-A”的投资评级和40元目标价。

公司09年业绩符合我们和市场预期。公司09年实现收入9.2亿，同比增长14%；营业成本为4.5亿，同比增长5.6%，其中收入增速明显快于成本增速的主要原因是去年下半年新增盈利能力极强的网游业务，该业务09年毛利率为93%；并促使营业利润率与08年相比提升5个百分点，达到37.8%；归属母公司净利润2.6亿，同比增长37%；每股盈利0.7元。09年每10股送2股并派现1.5元(含税)，同时转增4股。

09年公司财报值得关注的亮点是公司整体业务具有不错的正向现金流，特别是在公司并购现金流极强的网游业务后这个特点更加明显，这将有力的支持公司以自有资金而不是通过募集资金的方式(不涉及股本摊薄，对现有股东有利)通过积极并购涉足新媒体和娱乐内容产业。公司09年经营活动产生的现金流净增加了3.9亿，使公司账上现金从08年底的5.9亿增加到了7.5亿，而公司在去年还进行了大的并购，为收购梦工厂去年支付了2.2亿。

公司09年业绩增长点主要来自于网游业务和广告业务，另外印刷业务与发行业务在克服去年整体大势不好的背景下也保持平稳发展态势。

1、网游业务在去年下半年开始并入公司报表，迅速成长为公司的明星业务。梦工厂去年毫无悬念的完成了与博瑞签订的09年对赌协议的目标，梦工厂去年全年实现收入1.2亿，同比增长37%；净利润为0.78亿，超过此前双方对赌协议确定09年达到0.75亿的净利润目标。梦工厂去年下半年实现净利润0.42亿，占到公司整个净利润11%的份额。具体到梦工厂旗下主要产品09年的表现情况，《侠义道1》和《侠义道2》作为老产品仍有潜力可挖，人均ARPU值较08年分别同比增长10%和21%；而《新侠义道》作为去年新推出的产品则仍处于快速的上升通道，人均ARPU值达到160元/月以上。

2、广告业务方面保持着良好的上升势头，代理商报广告业务仍是主力。公司09年广告业务整体实现收入2.8亿，同比增长19%；其中商报代理广告收入1.5亿左右，同比增长21%；户外广告收入0.66亿，同比增长22%；同时公司在去年9月底退出代理成都电视台广告业务，我们认为主要原因是该业务对公司整体业绩贡献极小，却要花费公司较多的人力物力等，投入产出不配比。需要强调的是商报09年全年整体版数合计1.4万版，仅同比增长3.3%，而公司09年代理商报广告却实现21%的增长，殊为不易；另外广告去年下半年代理商报广告收入同比仅增长1%，主要原因是08年上半年由于汶川地震因素导致广告主广告投放延后到当年下半年，同时当年8月份的奥运因素又刺激广告主加大广告投放，这两个因素叠加在一起就推高08年下半年的广告基数。

3、印刷业务方面，代理商报印刷业务同比下滑8.5%，主要原因是新闻纸价格下降导致；另外外接印刷业务(含商印)发展势头不错，同比增长22%；印刷业务总体虽收入下降3.6%，但毛利却增加2%。发行业务方面，表现平稳，收入同比增长4%，毛利略有减少，同比下滑2%。

公司10年业绩增长点仍主要来自于网游业务和广告业务，同时公司今年将加大在网游和其他新媒体领域(垂直门户网站、移动互联网等)、以及户外广告领域的并购力度。1、网游业务领域今年保持高速成长是可以预期和有保证的。梦工厂今年7、8月份将分别有“圣斗士2”和“侠义世界”两款MMO网游产品推出，公司期望这两款产品的在线人数分别为5万和10万，自主运营比例超过50%；同时WEB版“侠1”已于去年底封测，与老款MMO“侠1”后台数据库实现无缝连接，将通过发展新增用户促进老款“侠1”的增长。另外博瑞梦工厂合资公司今年人数将扩充到一百人左右，同时近期将效仿盛大、巨人等公司推“寻梦计划”，计划前期斥资5000万元投资网游研发团队，这将进一步丰富公司的产品线和加速新产品开发步伐；另外我们预计今年公司将新增1~2个新网游并购项目的概率较大。

同时我们注意到年报里披露梦工厂08年9月和成都高新区签署的“重点优势成长型企业培育协议”中要求，如08~10年的销售收入分别达到0.8亿、1.2亿和1.8亿，梦工厂将享受高新区给予的税收奖励；梦工厂08年和09年已分别实现0.89亿和1.22亿的销售收入，均明显超出此前和成都高新区签署协议时确定的目标；而一旦梦工厂10年实现1.8亿的销售收入，按照63%的净利率假设，则将贡献净利润超过1.1元，大幅超过梦工厂和博瑞10年签署对赌协议实现0.98亿净利润的目标。因此从这个角度分析，我们认为投资者对梦工厂今年业绩超预期可持乐观态度。

2、广告业务领域我们认为今年主要增长点主要看户外广告是否能顺利通过并购实现快速发展。

今年代理商报广告业务开局不错，今年前2月商报版数同比增长50%，同时随着“大成都经济区”的扩大，商报的发行规模与影响力也会持续提升，商报的强劲上升势头还将持续，预计10年商报广告收入有望达到10亿，这将有力的促进公司商报代理广告业务的增长。

户外广告方面，公司年报里提到要确保公司户外广告在10年实现高速增长，实现方式主要是内外并举。存量业务方面主要是结构调整，原有的城南高速的户外广告牌规模要扩大，春熙路的LED数量要从现有的8块增加到接近30块，同时准备投入两三千万将原来约360个“成都通”书报亭增加到4百多个，充分挖掘其户外媒体价值，预计下半年会发挥效应；新增业务方面仍希望通过积极参与拍卖、并购、租赁等方式获取成都及国内其他重点城市的户外广告资源。

3、公司今年将继续加大在新媒体领域的并购力度。公司去年10月份设立创业投资平台博瑞盛德创业投资公司，同时去年还成立上海投资总部，加上原有的北京投资总部，借助专业公司和专业团队优势，将有效解决新媒体项目来源的瓶颈，和加快获取优质项目的速度与能力，从而更好更快的推进公司新媒体战略的快速发展；同时投资拟上市公司项目，可有效提高公司资金使用效率、资本运作的能力和水平。

继续维持“强烈推荐-A”的投资评级。我们略微下调10~11年盈利预测，EPS由此前的0.97元、1.15元下调到0.95元和1.12元，主要原因是户外广告发展取决于并购进展，具有一定的不确定性，因此我们将10~11年户外广告收入预测从此前的1.2亿、1.8亿，下调为0.92亿和1.3亿。同时我们认为今明两年公司业绩存在超预期的可能性，以下是业绩可能超预期的地方，一方面公司今、明两年在网游和其他新媒体领域，以及户外广告今年都是并购的重点领域，另一方面“创意成都”项目明年将进入销售和租赁环节。

我们认为公司未来3-5年将由现在的“传统媒体经营集团”积极转型“传媒娱乐综合集团”，公司未来发展空间和投资价值将极大提升，这将有利提升公司估值。我们继续维持公司10年40元的目标价，对应10年PE40倍左右；当前股价对应公司10年PE 32倍，估值相对其他传媒公司有明显优势，对长期投资者而言有安全边际，建议积极买入。

投资风险：新媒体、户外广告并购可能低于预期。