兴发集团：明年磷化工价走势可能高于预期

公司近况：

受到国内能源价格上涨，近期国内外磷化工产品价格上涨明显，黄磷价格从12000 上涨至14000 元/吨。同时国际磷化工成本上升，温哥华硫磺离岸价从60 美元上涨至90 美元/吨，国内价格也拉升至780~800 元/吨。兴发集团同时拥有磷矿和水电资源，成本优势明显。

评论：

国内枯水期和电价上涨催生本轮价格上涨。国内本轮磷化工价格转暖始于3 季度末。主要是西南地区逐步进入枯水期，水电受到一定的限制，开工率下滑，黄磷价格上涨明显，磷化工下游产品受成本推动价格上涨。同时电价上调0.028 元/KWh, 吨黄磷耗电15000KWh，成本上升420 元/吨。

国际湿法磷酸成本提升将改善磷化工环境。同时，国内外磷肥需求改善明显，中国磷肥开工率上升明显，近期中国硫磺进口量的上升导致国际硫磺价格明显上涨。相对于国内高耗能的热法路线，国际湿法精制磷酸路线对于原材料（硫磺及磷矿石）的成本提升。2009 年各国的磷肥库存始终维持一个较低的水平，随着美国和巴西市场的逐步恢复，国际硫磺和磷矿石价格在2010 年有望出现一定的回升，国际湿法磷酸的成本将出现明显的上涨。预计2010 年摩洛哥磷矿石离岸价可能上涨到150 美元/吨左右，国际硫磺价格在100 美元左右。即使进入明年1 季度末的丰水期，由于国际湿法磷酸的成本上升，国内黄磷价格仍有望维持在目前的14000 元/吨的水平。

估值与建议：

兴发集团拥有1.4 亿吨磷矿储量，同时在探的还有1 亿多吨增长潜力，10 万多千瓦的水电资源。受益于国内电价上调，以及国际磷矿石和硫磺价格回升，公司的成本优势将进一步得以体现，未来进一步扩大磷矿产量以及拓展电子磷酸等精细磷化工深度。我们调整了公司2010年及2011 年磷化工产品的毛利率水平，上调2010 年及2011 年盈利预测12.0%、15.3%至0.85 元和1.07 元，维持“审慎推荐”评级。同时，澄星股份相对估值较高，但也存在交易性机会。主要的风险是全球磷肥需求依然低迷，国际磷矿石及硫磺价格2010 年重新回落。（中金公司）