□天相投顾副总经理 于善辉
基民的投资行为会对基金业绩产生影响，前期我们曾经就基民的“逆选择”现象讨论了基民的投资行为对偏股型基金业绩的影响程度（具体请见中国证券报2010年7月26日J05版《基民“逆选择”影响基金业绩》），本文重点讨论固定收益类基金受基民投资行为的影响。
同样，我们认为基金份额的变动是投资者行为的综合体现，重点考察份额变动对固定收益类基金业绩的影响程度。我们利用基金申赎换手率分析投资者的行为，公式定义为：基民换手率=（期间申购份额+期间赎回份额）/2/平均份额，其中平均份额为基金在期初及期间各季度份额的平均值。这里忽略了红利再投资和基金拆分份额对换手率的影响，因为产生红利再投资和基金份额拆分的基金数量相对较少，对整体业绩统计结果的影响不大。以半年为周期，统计了从2005年上半年到2010年下半年共12个区间的基民换手率，将每一期样本换手率的相对高低程度进行分类，分为换手率相对较高、居中和较低的三类，并将三类基金的本期及下一期的业绩按平均资产规模进行加权，对换手率较高和较低的两类基金的业绩情况进行比较分析。
由于债券型基金和货币市场基金在收益率和基民换手率上有较大的不同，我们分别统计债券类基金和货币市场基金的基民换手率与收益情况。
首先来看债券型基金，用基民换手率高低进行分类后的两类基金业绩来看，除了2007年下半年和2010年下半年两期的下一期业绩比较中，基民换手率较低的业绩比基民换手率较高的稍差之外，基民换手率较低的基金在其他各期的下一期业绩均优于基民换手率较高的基金业绩。从平均水平上看，在过去6年的时间里，基民换手率低的债券基金下一个半年平均获得7.10%的收益率，而基民换手率高的债券基金仅获得3.58%，相差近一倍。从当期业绩来看，基民换手率低的基金也比基民换手率高的基金业绩更好一些。
接下来我们来分析货币市场基金的情况，从两类基金业绩来看，除了2006年下半年的下一期业绩比较中，基民换手率较低的业绩比基民换手率较高的稍差之外，基民换手率较低的基金在其他各期的下一期业绩均略好于基民换手率较高的基金业绩。从平均水平上看，在过去6年的时间里，基民换手率低的货币基金下一个半年平均获得1.27%的收益率，而基民换手率高的货币基金获得1.22%，相差5bp，虽然绝对数额不大，但累积起来也不容忽视。
通过债券型基金和货币市场基金与基民换手率高低的影响分析来看，我们发现基民换手率较低的基金在下期的业绩更加优异，说明较低的基民换手率更有利于固定收益类基金获得更好的业绩，这一现象值得基民选择基金时参考。当然，从另外一个角度来看，基民如果已经选择了一只固定收益类的基金，应该尽量降低换手，以有利于基金经理获得更好的业绩。
货币 本期业绩 下一期业绩
统计期 低换手率 高换手率 当期业绩 低换手率
2005上半年 1．45％ 1．44％ 1．01％ 1．01％
2005下半年 1．02％ 0．99％ 0．96％ 0．93％
2006上半年 0．95％ 0．96％ 1．00％ 0．93％
2006下半年 0．96％ 0．99％ 1．16％ 1．19％
2007上半年 1．18％ 1．15％ 2．10％ 1．87％
2007下半年 2．29％ 2．25％ 1．54％ 1．49％
2008上半年 1．53％ 1．56％ 2．31％ 2．20％
2008下半年 2．28％ 2．00％ 0．78％ 0．74％
2009上半年 0．77％ 0．70％ 0．78％ 0．71％
2009下半年 0．70％ 0．78％ 0．79％ 0．79％
2010上半年 0．81％ 0．85％ 1．15％ 1．08％
2010下半年 1．16％ 1．10％ 1．68％ 1．65％
平均值 1．26％ 1．23％ 1．27％ 1．22％
数据来源：天相投资分析系统
债券型 本期业绩 下一期业绩
统计期 低换手率 高换手率 低换手率 高换手率
2005上半年 2．54％ 4．94％ 5．63％ 5．35％
2005下半年 4．01％ 5．73％ 12．56％ 10．89％
2006上半年 14．41％ 1．26％ 18．04％ 1．39％
2006下半年 12．83％ 1．41％ 17．43％ 2．55％
2007上半年 11．21％ 6．20％ 12．70％ 7．01％
2007下半年 11．38％ 5．25％ －3．60％ 0．67％
2008上半年 －3．59％ 1．33％ 7．96％ 6．22％
2008下半年 7．26％ 8．49％ 4．48％ 0．73％
2009上半年 2．36％ 1．22％ 3．07％ 2．83％
2009下半年 2．62％ 3．86％ 2．13％ 1．28％
2010上半年 0．49％ 3．31％ 5．78％ 4．89％
2010下半年 4．02％ 5．41％ －0．95％ －0．86％
平均值 5．80％ 4．03％ 7．10％ 3．58％
