由对外经济贸易大学国际商学院主办的“金融风暴中的世界经济”论坛，于12月20日下午在对外经济贸易大学宁远楼3层报告厅隆重举行。以下为花旗集团经济学家Alexander演讲。

这一页蓝色的是我们对未来通胀的预期，主要是美联储的利率。我们从这张表上可以看到，在存款的利差是不断降低的，通胀的预期也是越来越强。从2002年到2005年我们看到这一段时间短期的利率是很低的，导致人们对长期的通胀有很大的担心。到2003年左右降到了1%左右。所以很多人可以说有比较大的对通胀的担心，这是美国的货币政策主要刺激经济发展的。不光是美国，其他的国家比如日本也是低利率政策。在欧元区也不是很高，所以这是整个世界环境的货币政策都是以低利率的方式刺激经济。

第二，我们看到这是全球储蓄的不均衡。而且也出现了经常账户盈余的综合，通过这张图来给大家介绍一下整个世界贸易的经常账户的盈余的总额。我们把经常账户的盈余总结一下，从80年到10年大概的趋势是这样的，我们从80年代、尤其是90年代通常是占全球GDP的1%-1.5%，是比较均衡的。从2002年开始，经常账户的盈余出现了急剧的增长，已经达到了2%甚至将近3.5%了。因为美国出现了大量的赤字，我们知道可以说世界经常账户的盈余，包括各个国家不断增加的外汇储备，比如说很多的亚洲国家和中东国家有大量的外汇储备。这样就会对金融资产有比较大的需求，所以就使得这些国家有了大量的外汇需要来进行投资。我们来看房市的情况，房市的情况也是有许多的因素推动的。

第一个因素，我们来看这是美国房市的图表。首先，很多人认为，房市的供需两房是金融机构扮演的作用。90年代人口的增长，包括美国因为人口的增长，从80年代就开始了，主要是来自移民，包括婴时期出生的婴儿，他们现在成为父母，进入老年期，他们的子女要买房，使得美国在90年代左右出现了对房市的急剧的增长由于房市的虚假繁荣，就出现了虚假的增长，使得整个房市出现了欣欣向荣的景象。但我要告诉大家，美国房屋的人均拥有量的百分比在这个图上。我们从65年调查到05年，一直是60%几，到90年代以后，拥有房子的人的比率已经到了70%了。这主要是政府的政策推动的。当然理由听起来是好的，美国推行了一个社会运动，叫居者有其屋，有这个运动大致大家以更低的房款利率进行买房子。有很多人没买过房贷，由于政府推行的居者有其屋的计划，就导致他们以低廉的利率贷到了款。所以很多人叫它次贷危机。次贷就是指自己的信用水平不够的人却放宽的，它的贷款的质量是次级的，是比较差的，所以叫次贷。在美国每个人都有自己的信用积分，你的信用积分不到一定数的话，是不能贷款和买房子的。必须先要对买房人进行信用和风险分析。这个展示的是有多少比例的次贷。在2000年和2007年相比，我们看到这个比率是不断上升的。最上面的橙色的是次贷的拥有者的人数不断地增加由于买房人不断地扩大，包括很多人原来是根本就没有能力买房的，也不符合贷款标准的，得到了房贷，导致次贷的危机越来越大。我们再看看整个的金融体系受到了哪些影响。

我们可以从几个角度来分析受到了哪些影响。我们可以把金融市场分为几类，一个是机构，包括银行。第二，我们称之为个人投资的市场，主要是股市等等。我们看到，房市、债券市场与银行所代表的其他的金融市场等等，它是有着紧密的联系的。左边的这个图表大家可以看一下在一些主要的工业国，1998年到2007年左右银行的存款基本上是以5.5%的水平在增长的，负债主要是债券在市场上发行的以两倍的速度在增长着。我们看看债券市场的怎样要大于存款市场的增长。而且有大量的衍生品产品，这些衍生品都是基于这样的金融市场的衍生产品，这些衍生品要比债券产品复杂得多。而且衍生品的市场发展非常地迅速，整个的金融市场现在已经非常依赖于股票市场、债券市场尤其是衍生品市场的繁荣。所以，从这个角度而言，整个的体系变得越来越脆弱，就是因为金融衍生品市场越来越大地影响着国际金融体系。危机究竟是怎么产生的呢？波动性为什么又会发生这样大的变化呢？

第一，房市出现了问题。最开始由顶峰期的房价下降的时候，次贷的拥有者就开始不还贷了，使得次贷和房贷的金融机构受到了影响。次贷危机和房市的崩溃是花了一段时间才出现影响的。这张图表是在2002年、2004年有多少的次贷违约率。我们知道许多次贷的拥有者都花一定的时间违约的，房市刚刚垮的时候他不会违约，过一段时间已经就违约了。绿色的是发放次贷的比例。我们看到2006年、2007年次贷的违约率要远远高于以前，而大银行里面，资产负债表中有一部分是与次贷相关的。对银行来说，最终传导到银行的金融财务状况上来了，银行就出现了大量的基于次贷的亏损。这样的亏损最后使得银行的还债能力受损，而且银行如果继续地放贷，必须要保有自己的核心资产，由于次贷方面的损失，也使得银行继续放贷的能力减弱。可以说银行的财务状况就受到了极大的挑战。这张图表主要分析的是利差。许多的金融机构，与大金融机构以及于非金融机构之间的利差。

这里有点看不清楚，但我们看底下这条线，蓝色的线比橙色的线是要低的，也就是说金融机构的贷款的融资成本要本企业要低。这是很容易理解的，因为如果银行的融资成本比它放贷的对象还要大的话他还吃什么呢？银行要从中赚取利差。后来，居然银行的借贷的成本超过了企业的成本，主要是从2007年发生的。这个利差在不断地扩大，而且出现了负的利差。为什么呢？因为银行现在越来越多的借贷成本、资金成本、融资成本上升的话，就没法放贷，这样它就没有盈利。尤其是大的金融机构就出现了这样的问题，像贝尔斯登是这样垮台的，雷曼也是这样垮台的。

当然底线是什么呢？现在我们知道如果说金融机构的财务状况得不到改善的话，它们的融资成本也会不断的增加。我们早些时候跟美联储反应过这样的问题，美联储在着手降低大型的金融机构的借贷成本，这样才可以使得利差出现正的，让银行可以赚钱。

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