南京证券 包晓霞 尹建辉

　　我们预测苏宁环球（000718）2010、2011年每股收益分别为0.97元、1.3元，NAV约为11元，目前股价对应2010年PE仅为13倍，相对NAV溢价14.5%，估值相对行业整体有优势。而受益于刚性需求，2010年公司销售风险较小，估值应相对市场整体有一定溢价，因此给予公司“推荐”的投资评级。

　　业绩低于预期，股价前期对此已有反映。年报数据显示，公司2009年实现主营业务收入27.9亿元，实现净利润7.14亿元，分别同比增长36.8%和37%。每股收益0.42元，低于我们预期。我们认为，公司股价前期对此已有反映，阶段内跌幅达30%，超过行业平均跌幅。

　　受2008年房价下跌影响，结算毛利率略有下滑。公司实现房地产结算面积62.07万平方米，结算收入27.26亿元，结算毛利率为52.79%，毛利率比上年同期减少1.53%，主要因为结算2008年预售房款，受2008年房价下跌影响。我们认为，毛利率的变动幅度在合理范围之内，浦口房地产市场受到刚性需求的支撑。

　　预收款29.36亿元，锁定EPS约0.44元，业绩增长依赖于未来的销售结算，刚性需求将支撑浦口楼盘销量上涨。按照2009年26%左右的净利率和17亿的总股本测算，预收款锁定2010年EPS0.44元。由于2009年公司战略偏保守，至三季度才开始加大开工，2009年全年新开工量约240万方，销售约100万方，2010年将有较多新房源投放市场。我们看好浦口房地产市场的刚性需求，尤其在交通瓶颈缓解之后。因此，在面临政策调控压力下，我们对浦口的楼盘销售仍比较乐观。另外，吉林天润城项目同样定位普通住宅，满足刚性需求，1-2期销售良好。

　　土地增值税征收额定税率，减少税费占销售收入3.83%。南京天润城和威尼斯水城将采取核定税率征收土地增值税，其中住宅为销售收入的3.5%，商铺为4.5%，目前营业税及附加占销售额的比例为12.8%，扣除营业税、城建税及教育费附加税率5.55%，缴纳的土地增值税约为7.33%。采用核定税率征收后，税费约减少3.83%。如果按核定税率征收，2009年业绩将增厚0.047元。

　　2009年公司新获取项目5个，加快速度以市场化方式走出浦口。新项目3个在南京，1个在上海，1个在无锡宜兴，新增土地54.06万平米，规划建面93.18万平米。这5个项目均以挂牌竞拍方式获得，地价总额46.39亿元，目前尚有29亿地价款未支付。2010年1月6日公司公告，又新增无锡地块5.81万平米，规划建面13.37万平米。公司正加快扩张速度。

　　未来三大看点：第一，长江隧道预计2010年5月1日开通，将大大缓解交通压力，在河西高房价的比照下，预计江北的房价仍将上涨；第二，由于2014年南京举办青奥会，地铁三号线预计提前至2013年开通，威尼斯水城、天润城、天华硅谷和天华绿谷分别位于浦珠路站、京新村站和泰冯路站附近。刚性需求在向浦口聚集，浦口板块的楼盘销售受政策负面影响较小；第三，虽然目前河西房价居高不下，但是南京申办成功2014年青奥会，河西房价下跌的可能性减小。这就更强化江北房价上涨的预期。

　　评级日期 研究机构 研究员 最新评级 目标价区间

　　2010－3－19 东莞证券 陈桂柳 推荐

　　2010－3－19 国泰君安 孙建平 谨慎增持 15

　　2010－3－19 国信证券 方焱 推荐

　　2010－3－19 平安证券 蔡大贵 推荐

　　2010－3－19 齐鲁证券 涂力磊 推荐

　　2010－3－19 银河证券 丁文 谨慎推荐

　　2010－3－19 中投证券 李少明 强烈推荐 18

　　2010－3－19 中信建投 陈莹 增持 14

　　2010－3－18 安信证券 徐胜利 增持 15

　　2010－3－18 申银万国 殷姿 增持

　　2010－3－18 兴业证券 王嘉 推荐

　　2009－11－19 长城证券 刘昆 推荐

　　2009－10－29 东海证券 桂长元 买入

　　2009－10－29 招商证券 贾祖国 审慎推荐 15．1

　　摊薄ＥＰＳ（元） 2006Ａ 2007Ａ 2008Ａ 2009Ｅ 2010Ｅ 2011Ｅ

　　预测家数 －－ －－ －－ 11 9 9

　　平均值 0．4337 0．3665 0．4194 0．5399 0．8391 1．2416

　　中值 －－ －－ －－ 0．5397 0．8775 1．2181

　　最大值 －－ －－ －－ 0．6055 0．9867 1．5123

　　最小值 －－ －－ －－ 0．4400 0．6285 0．8101

　　标准差 －－ －－ －－ 0．0464 0．1359 0．2177

　　行业平均 0．3202 0．2378 －－ 0．4851 0．7203 0．9535

　　沪深300平均 0．7540 0．5927 －－ 0．6363 0．8375 1．0409

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