安徽合力 销量复苏带动毛利率提升

广发证券机械研究小组

安徽合力（600761）是国内叉车行业龙头，市场份额和产品质量居行业前列。目前公司主要产品有各种型号内燃叉车、电动叉车，以及液压件、桥箱、铸铁结构件等配件。以09年中报数据计，公司的叉车产品收入占比79.86%，其他配件及产品收入占比15.73%；装载机目前占比2.88%，不过其对公司的盈利贡献仍为负。

国内需求带动销量回升

公司产品国内销量已开始回升。随着行业回暖，公司的叉车产品销量开始上升，09年上半年月均销量2500台，下半年月均销量则达到3300台以上。其中，出口销量大约为每月200-300台不等，预计全年出口3000台左右，因此目前的销量回升主要由国内需求带动。

在金融危机影响下，公司09年初一度面临订单大幅下滑的情况，为巩固和开拓市场、提高市场占有率，公司加强了营销力度，有针对性地出台促销措施，通过增加中西部的销量来弥补沿海地区销量下降，同时加强销售网络建设，目前已初见成效。

公司国内市场占有率已达到25%，相比去年的21.54%有很大提高，在与杭州叉车的竞争中，公司的产品销售量方面略处下风，但从设备销售均价来看，公司的产品结构要优于对手，以08年的收入/销售量比看，公司要比杭州叉车高出2万元/台左右。就09年9月公布的数据来看，公司在全球叉车领域的排名已上升到第九名，竞争力有所提高，在金融危机影响下，国外的叉车企业所受影响要比国内企业严重，因此公司在全球的竞争力排名有望进一步上升。

随着销售量的恢复，公司的盈利能力有所增强。公司前三季度每股收益分别为-0.04元、0.06元和0.10元，恢复态势比较明显。这主要是由于叉车销量上升带动毛利率提升，高价原材料带来的不利影响则已经被消化。公司09年三季度毛利率为17.49％，环比提高1.94个百分点，同比提高1.23个百分点。公司出口产品多为一些高段机型，毛利率达到20%以上，而国内销售的机型毛利率在17%-18%左右。08年四季度以来叉车的出口下滑70%以上，出口业务下降对公司的毛利率影响较大，未来毛利率的进一步提升需待出口恢复。

企业竞争优势明显

叉车历史销量数据表明，公司叉车产销与固定资产投资增长虽然存在一定的相关性，但与社会物流总额关系更为密切。工业生产对叉车的需求影响显著。从各个制造业及基础工业的产能利用率看，目前的产能利用率还不高，未来工业生产还有很大空间，工业物流总额增长势头将继续保持，未来叉车需求增长空间依然存在。

公司除发动机、标准紧固件和橡胶件及轮胎需要外购外，其他重要零部件如变速箱、油缸、转向桥、液压件、铸造及其他结构件等基本都是自制的。相对完整的产业链使公司能充分享受叉车行业的制造利润。钢材价格对公司的成本有显著的影响。在公司成本结构中，外购件占比30%，其中发动机占20%、紧固件、橡胶件，标准件占10%；油缸、变速箱，转向桥等自制结构件占70%，与钢材相关成本大概能占到其中30%左右，主要材料为板材、螺纹钢和型钢。

制造能力扩张为未来需求复苏打下了良好的基础。公司投资18亿打造的合力工业园，新区规划南区为叉车整车及箱桥等配件生产，北区为重装生产，西区为V法铸造及零配件生产。大吨位事业部、牵引车事业部、门架事业部、衡阳生产基地（一期）等已陆续建成投产。目前产能大概为5万台叉车，待二期项目完成后，产能将扩张到7万台/年。

综合以上分析，我们预计公司2009-2011年的营业收入分别为30.93亿元、36.42亿元和43.69亿元。对应的EPS分别为0.215元、0.531元和0.723元。由于明年出口及毛利率存在较大提升空间，我们认为给予公司2010年30倍市盈率是合适的，合理估值为15.9元，因此给予公司“买入”的投资评级。

[责任编辑：yuzedu]