步步高：超市百货加速扩张 “推荐”评级

事项：

近日，我们调研了湖南步步高集团总部、百货事业部、物流基地、湘潭步步高广场以及本月新开的长沙王府店等；我们与公司财务总监、相关事业部负责人等就公司近期经营情况以及未来发展前景进行了交流。

平安观点：

1. 今年超市业态全面改造，预计改造后的门店将有约7%-10%的同店增长。公司去年了引进的外国专家团队全权接管了公司超市事业部，今年该团队计划在第四季度前完成对57家超市门店的改造，定位到新的业态和品牌。预计平均改造投入是100万/店，预计今年超市改造带来的收入增长在6000万左右，利润增长在160万左右。

2. 百货业态销售收入仍保持同比20%以上的增长速度，且利润增长速度超过销售增长速度。公司目前有16家百货门店，其中09年新开门店有4家，新开门店仍处于培育期。公司销售增长主要来源于同店内生增长。公司09年新开门店均在省内二线城市，店面积较小，且竞争不太激烈，培育期相对较短，预计除永州店外，其他店今年可盈利。故维持对公司百货业态收入20%增长率的预期。

3. 公司继续扩建物流中心，为未来经营方式变革打下基础，但拖累本期费用。目前公司物流基地实际吞吐量只有其最大吞吐量的60%，预计公司要扩大40%的产能，才能使现有物流基地达到最大吞吐量，而我们认为这需要3-5年时间。现在扩建物流中心，对当期费用的拖累较大，但对前台运营支持的体现尚不明显。

4. 超市、百货加速扩张，利润贡献将在未来两年体现。2010 年计划新开20个左右超市卖场、百货、家电卖场。由于公司超市培育能力较强，百货招商能力较强，公司较激进的扩张策略是否得以成功，有待考察其选址的情况和对市场的判断。

5. 首次给予步步高“推荐”评级，目标价26元。预测2010-2012年EPS:0.75、0.98、1.25元，对应三年动态PE为：31.2、23.9 、18.7倍。（平安证券）