□海通证券 赵勇 丁频

2008-2009年关注“利和量”取得了较好成绩,公司计划2010年更关注“量和利”。产品结构调整将保证公司未来2年净利润增速超过收入增速、收入增速超过销量增速。短期来看，公司估值水平仍有上升空间，给予“增持”评级。

2008-2009年公司青岛主品牌销量取得了20%以上的增长，对总销量增量的贡献也占据了上风，这是公司在主动应对大麦价格上涨以及金融危机冲击所采取的应对措施。但随着经济逐步复苏，考虑到中高档啤酒市场容量有限，而中低档啤酒市场潜力较大，公司将在2010年及时调整营销策略，将以往的关注“利和量”调整为关注“量和利”。我们预计青岛主品牌将依旧保持快速增长，第二品牌将在明年发力。

最近几年，公司调整以往品牌策略由“1+3”转变为“1+1”即青岛和山水。公司意图将在广东发家的山水品牌做成全国性的中低档啤酒品牌，替换目前的汉斯和崂山。公司近几年正在积极调整微观运营水平，致力于打造连片基地市场，在提升第二品牌运作力度的同时，加强渠道建设，逐步建立大客户制，争取能实现大众市场放量。

公司从2008年开始，青岛主品牌销量增速超过次品牌增速，带动产品总体吨酒价格上涨，并使青岛主品牌销量占比持续提高，我们预计2010-2011年，其主品牌销量占比将达到51.4%和51.9%，即延续2008-2009年仍将有2年的主品牌产品结构优化，并带动收入增速超过销量增速。随着人均啤酒消费量的提高和消费升级，在公司产品结构调整和销售费用增速有限的情况下，公司的净利润率应保持平稳向上的趋势，短期业绩增长确定。

我们预计公司2009-2010业绩为1元、1.22元，分别增长86.9%和22%。目前公司估值水平处于历史低位，而相对上证综指的估值溢价也处于较低位置。短期来看，公司估值水平仍有上升空间，我们给予公司股票40元的目标价和“增持”评级。

[责任编辑：haozhang]