当前人民币升值将给中国经济带来四重风险：一是快速、大幅升值不利于经济结构调整；二是缓慢升值并形成稳定预期易导致“热钱”加速流入；三是被迫升值很可能会进一步加大未来升值压力；四是以升值来抑制通胀并不可取。

美国强迫人民币升值也“得不偿失”：一是中国的真实贸易顺差规模并非数据显示的那样大；二是人民币升值无法有效改善美国贸易收支状况；三是即使人民币升值，也无法让那些制造业的就业机会再回到美国；四是美国从人民币升值中的所“得”将十分有限，所“失”却不小。

近期，来自外部的人民币升值压力有所升高，但我们认为，人民币大幅升值将导致中国面临重重风险，在这个问题上很起劲的美国也将“得不偿失”。人民币对美元汇率应该在市场供求的基础上保持基本稳定，并逐步扩大波动幅度，增强汇率弹性。

当前人民币升值将给中国经济带来四重风险

第一，快速、大幅升值不利于经济结构调整。在成功抵御金融危机的冲击后，“调结构”已成为宏观调控的重要任务。

长期来看，人民币升值带来的相对价格变化会促进企业转型和行业结构调整。但这是一个渐进的过程，不可一蹴而就，需要一定的缓冲时间。最近，一些行业进行了压力测试，劳动密集型产品普遍感到可以承受的升值空间十分有限，这与人民币在2006—2008年期间已有较大幅度升值关系十分密切。

还应当清楚的是，中国对美国的贸易顺差有一定的水分，部分顺差是披着各种合法外衣流入中国的“热钱”。因此，中国的出口优势并没有数据显示的那样强大，对出口行业的承受能力应有清醒的认识。

如果人民币进一步升值，而无其他政策支持，出口行业将会难以承受。而且，去年底和今年初以来，我国经济运行中出现一个值得关注的现象：广东等沿海地区出现了“民工荒”，制造业工资水平有所上涨。因此，劳动力成本上升，将在一定程度上反映在出口产品的价格上，从而削弱出口产品的竞争力。如果此时人民币再次走上升值之路，将会形成对出口部门的双重压力，非常不利于出口行业的稳步转型和经济结构调整。

第二，缓慢升值并形成稳定预期易导致“热钱”加速流入。经验表明，人民币升值是导致“热钱”进一步流入的主要原因。对2006—2009年的数据进行实证分析可以看到，升值预期和中美利差与资本流入高度相关，人民币对美元每升值一个百分点和中美利差每扩大一个百分点，各可能吸引每月50亿美元左右的资本流入。在2005-2007年间人民币升值较快时期，升值不但没有起到防止“热钱”流入、抑制经济过热的作用，还因为预期进一步升值反而加剧了境外资金流入、流动性增长过快的局面。

因此，人民币升值与“热钱”流入呈现相互促进的关系，一旦形成“升值→资本流入→再升值→资本进一步流入”的恶性循环，经济过热将难以避免。

在经济全球化高度发展的今天，经济过热往往是内外部因素共同作用的结果。内部流动性相对比较容易控制，外部资本的流入则防不胜防，给宏观调控增大压力与难度。经验表明，我国经济过热在很大程度上与“热钱”的推波助澜有关。2007年净新增外汇占款（剔除对冲掉的部分）2.6万亿，占当年新增M2的比重近45％，当时正是资产价格快速上涨、物价涨幅扩大、经济有明显过热迹象的时期。

当前，外部流动性在危机后又明显增加，对其未来加大流入的可能性不能掉以轻心。海外资本的源源不断的流入，必将进一步推高境内资产价格，孕育新的资产泡沫，从而给货币政策带来新的更大压力。

第三，被迫升值很可能会进一步加大未来升值压力。其实，在美国经济尚未完全恢复、储蓄率有所上升，同时中国经济增长的前景较为明确、进口需求强劲的情况下，中国对美国的真实贸易顺差将趋于下降，人民币升值压力自然会随之缓解。

但如前所述，中美贸易顺差应有部分是热钱在借道进入中国。如果人民币在压力下被迫升值，在升值反而加速资本流入的情况下，数据显示的贸易顺差很可能因为热钱“水分”的增多而没有呈现下降趋势，还可能进一步上升，从而给部分美国政客以强迫人民币进一步升值的理由。

在升值趋势明朗的情况下，伴随着资本金融账户顺差的扩大，甚至有可能形成升值－国际收支顺差上升－再升值－国际收支顺差进一步上升的循环。在这种情况下，不但升值压力得不到缓解，还会因为资本流入过多带来流动性过剩、经济过热的局面，货币政策会面临新的尴尬的两难困境。

第四，以升值来抑制通胀并不可取。今年2月份CPI和PPI分别同比增长2.7%和5.4％，涨幅分别较上月扩大1.2和1.1个百分点。物价超预期上涨，进一步加大了通胀预期。

以人民币升值来抑制通胀的观点似有重现，但我们坚持认为，无论是从理论和实践来看，以人民币加速升值来治理通胀都是不可取的。从政策功能属性来说，作为一种相对价格变量，汇率水平变化可以对经常账户、资本和金融账户进行调节，以达到促进国际收支平衡的目的。治理通胀从来就不是汇率政策的主要功能。汇率并不是影响价格的唯一变量，行业组织、市场结构、差异产品等因素均是影响价格的重要变量。尤其是对于石油、铁矿石等价格波动较大的资源类产品来说，升值的抑制作用不大。更由于传递不完全性的存在，最终消费品价格也难以发生明显变化。

我们以1995年3月至2007年3月的季度数据进行实证研究表明，人民币升值对抑制国内通胀的效果甚微。具体来说，人民币升值10%，进口价格指数大约下降不到0.3%，而消费价格指数下降仅为0.1%，这表明人民币升值对通胀的抑制作用很不明显。同样，人民币升值对于进口价格指数上升的抑制作用要强于对消费价格指数的抑制作用，这说明货币升值在通过进口价格指数向消费价格指数传递的过程中，其传递性是递减的，正是这种衰减性影响了消费价格指数的下降。

事实上，在2006-2008年人民币升值期间，我国CPI每年都出现了一轮上涨，且2008年是上涨幅度最大的，有进一步加剧的趋势。实证研究同时还表明，如果希望通过升值来有效影响国内物价水平，那么短期内人民币需要有相当大的升值幅度。但这毫无疑问是以出口、产出大幅下降甚至是以就业形势严重恶化为代价。