三、政策权衡：风险控制优于投放规模

上海证券报：在经历了今年的高速信贷扩张之后，信贷投放的风险也开始暴露出来，比如由于地方政府负债率过高造成的政府融资平台的风险，从风险防范的角度来说，目前哪些问题最应该引起关注？

张立群：我觉得从风险防范方面来讲，明年商业银行需要对贷款资金安全给予更多的关注。明年商业银行不应该研究如何进一步扩大贷款规模，而是应该提高资金的安全程度，这应该成为明年商业银行最应该关注的方面。

对于地方政府融资平台，我觉得目前应该注意观察它的发展，应该在加强监管方面更多地下功夫。

杨涛：信贷扩张确实是一把“双刃剑”，在支撑经济复苏的同时，也带来潜在的金融风险与通胀压力。长远来看，从风险防范的角度来说应该关注几方面问题。一是信贷扩张带来不良资产反弹的可能性。二是信贷资金流入房市和股市，推动资产价格的大起大落。三是信贷投放存在长期化、集中化、大项目化的倾向，信贷集中度过高，银行信贷行为高度趋同。四是过度依赖银行提供资本，会进一步加剧金融结构的失衡。

马骏：我的观点是，明年财政和货币、项目审批的政策应该保持协调，以保证新增贷款在预期的规模之内。按刺激计划的时间表，4万亿投资计划要在2010年年底完成。但如果这样，明年对新增贷款的需求就可能达到8万亿元—9万亿元，从而再次突破货币政策的目标，导致更大的通胀和资产质量的压力。在2009年我们就遭遇了这个问题：今年货币政策目标原定为17%左右，最后实际情况是29%左右，货币政策与其他政策的目标不协调问题。我建议，明年4万亿元经济刺激计划中的部分项目不一定完成，可以延期至2011年，这能在一定程度上减缓对货币政策的压力，帮助建立货币政策的可信度。

四、加息可能性到底有多大？

上海证券报：中央经济工作会议明确提出要保持政策的稳定性和连续性，会继续执行积极的财政政策和适度宽松的货币政策，但同时也指出需要管理通胀预期，增强宏观经济政策的针对性和灵活性。那么，您认为2010年货币政策如何既能管理好通胀预期、防范潜在风险，又不给中国经济增长带来较大冲击？

张立群：我觉得明年新增贷款不会很多，从基本的供求关系来看，我认为明年基本上没有很大的通胀压力。从需求来看，明年基本上是一个温和增长的趋势，明年政府投资会比今年明显减弱；从整个市场投资来看，明年也是在恢复过程之中。在这样的背景下，明年的投资水平将会比今年有所降低，考虑到目前的消费增长总体稳定和平稳，出口明年可能会由负增长转为正增长，这些因素综合起来，明年的需求将会是温和提高的趋势。考虑到供给的能力非常强大，包括农产品、各种工业消费品、工业生产资料等非常充足等因素，明年发生大幅价格上涨的情况基本是可以排除的，明年整体将会是经济高增长和低价格上涨的整体格局。

我认为货币政策明年更多地在适度方面着力，调存款准备金率和利率的可能性都不大，也没有必要做这方面的调整。

杨涛：对于一国货币政策来说，通常考虑的目标包括物价稳定、就业、经济增长、国际收支几方面。由于这几个目标并不完全一致甚至有冲突，因此在特定时期的货币政策选择，往往就是这几个目标的权衡，或者说哪个目标更加重要一些。如果说2009年的货币政策目标需更重视经济增长，那么2010年则应同等重视通胀与增长目标，在此前提下实施信贷政策结构优化，或许才能达到相对更好的政策效果。

马骏：我的基准预测是2010年CPI涨幅会在3%—4%之间，但不确定性很大。由于从货币扩张到通胀存在12个月的时滞，而M1增幅超过M2也预示着通货币流动速度上升。而货币流通速度上升本身会在货币总量不变的情况下导致通胀。

我认为，2010年“退出”扩张性政策的理想路线图，应该包括以下几个步骤：首先在今年年底之前，应该及时公布明年M2增长目标，表明政府对控制货币货币增长的承诺；银行监管部门需要提高银行资本充足率、加强对高风险领域（如地方融资平台）的监管、更加严格执行对二套房贷的政策、对银行逐步实行动态拨备；从财政政策层面上也应减少刺激力度，包括将2010年财政赤字控制在2009年的水平之内，延缓部分4万亿项目，并减少新项目开工。未来几个月内，需要首次提高存款准备金率。明年二季度起，应该提高基准利率，恢复人民币的弹性。

王庆：在中国目前汇率制度下，人民银行采用利率政策调控的空间和灵活性受到制约，因此，中国货币政策管理更多依靠调整存款准备金来进行，此外，还可以通过加大非对称性资本账户开放以缓解国内流动性过剩。

2010年中期之前不太可能出台上调存款准备金率和人民币升值等紧缩政策。但是，如果国际收支顺差导致流动性过剩出现的时间早于预期，则我们不排除2010年二季度开始上调存款准备金率的可能。事实上，由于通胀压力很可能得到缓和，2010年货币政策的重点可能是通过上调存款准备金率进行流动性管理。

我们预期人民银行将于2010年三季度CPI同比增幅超过3%时开始加息。不过，由于2010年下半年CPI的增幅将会比较温和，预期当年下半年的加息幅度不会超过两个27个基点，其主要目的是管理通胀预期。鉴于目前人民币事实上与美元挂钩的汇率制度，我们认为中国加息的时机还将受美联储加息时机的影响，预计人民银行不会在美联储之前宣布加息。巧合的是，摩根士丹利美国经济学家团队预期美联储在2010年年中之前不会加息。

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