事件：

    黔源电力拟向第三大股东乌江水电（乌江水电是黔源电力实际控制人华电集团的控股子公司）定向发行7,462.69万股股份，发行完成后，乌江水电持有公司股份比例将由目前的12.01%上升至42.57%，原实际控制人华电集团将通过原有持股及乌江水电持股合计持有公司51.25%股份。

    评论：

    黔源电力是A股市场上为数不多的典型的流域水电开发公司——依托现有项目的收益、现金流对其他项目进行滚动开发，而非我们通常所说的运营固定水电站的“水电公司”。因此，黔源电力具备了典型水电开发公司特征——前期高负债率，资本支出及财务费用压力较大，水电项目逐步投产后资金压力才能得到有效缓解。从黔源电力历年来的财务数据我们不难看出这一特点，公司2005-2007年连续三年资产负债率在80%左右，财务费用率在30%以上，业绩始终处于财务费用重压之下；

    由于公司现有水电项目多为径流式或弱调节能力电站，公司业绩季节波动性较大，一、二、四季度的业绩往往出现亏损或微利，三季度单季度业绩状况基本上能够决定全年业绩变动趋势，这一特点由水电站的资源特性所决定，2006年遭遇百年特枯时公司业绩大幅下降便是水电业绩风险的集中体现，加之公司目前平均电价略显偏低，短期内公司仍将处于水电滚动开发的前期阶段；

    长期以来，公司受股权结构分散、定位模糊之困，没有在市场进行再融资，也导致公司负债率始终维持在电力行业的上限，影响到了后续项目的开发进度和公司业绩。本次公司拟向乌江水电定向发行，如能顺利完成，可有效降低资产负债率，同时可解决公司股权分散之痼疾，在华电集团内部定位亦将随之明晰。根据我们的判断，目前时点的增资扩股计划表明作为产业投资者，公司的实际控制人对该股价水平较为认可，以现金认购全部股份的计划较之其他公司的象征性增持，亦体现出对公司未来发展的信心；

    风险提示：若本次发行不能顺利完成，则公司高负债率、高财务费用率、定位模糊的问题将继续存在，影响公司投资价值；

    因定向发行尚未通过股东大会批准，我们暂预计公司08、09年EPS分别为0.42元、-0.16元（09年由于光照电站折旧增加等因素，业绩将出现亏损），暂给予公司“谨慎增持”评级。我们后续将密切跟踪本次发行动态。

    (具体内容请见附件)