我们认为，在原有估值体系面临修正的时期，可口可乐溢价收购汇源这一事件有助于投资者以实业资本的眼光来理解A股价值。全流通与价值回归已为并购提供了现实基础，上市公司并购有望逐步升温，而消费品企业相对宽松的行政管制使得并购前景值得期待。

经济周期下行、经济转型、全流通等因素决定了A股市场将迎来较长时期的调整格局，估值水平难以有效提升。不过，若从乐观的角度看，这也恰恰带来了企业并购、资产整合的良机，证券市场资源配置的功能将在全流通环境下得到充分显现。

在市场的上升阶段，资产注入客观上起到了推波助澜的作用，而在市场调整阶段，并购将在客观上起到发掘公司价值、稳定市场预期的积极作用。我们相信并购主题将成为贯穿市场调整阶段的一条重要投资主线，建议投资者积极关注消费品行业及其他各行业潜在的并购主题机会。这些股票基于公司自身估值与并购价值而选择，即便未发生预期中的并购，公司本身也是具备显著安全边际的投资品种，可谓“进可攻，退可守”。

首先，A股的全流通时代逐步到来，股权流动性得到保证，而且市场的定价效率也明显提高，这为并购提供了最为关键的市场基础。目前股权流通比例（流通股在总股本中所占比例）超过90%的股票占到A股总数的4%，流通比例超过70%的股票已占总数的26%。根据Wind资讯的统计，到2010年底A股总市值中流通市值占比将达到93%。

其次，市场估值大幅回落也为上市公司并购创造了较好的时机。出于对经济前景与上市公司盈利状况的悲观预期，以及对大小非减持的恐慌心理，市场估值不断下调。目前A股静态市盈率已达到历史最低水平，而市净率与最低水平也相去不远。若与国际成熟市场相比，沪深300指数的估值水平也基本接轨。不过，从目前的情况来看，未来一年内市场都将困扰于经济转型、外需放缓、成本上升、大小非解禁等众多不利因素，市场难有乐观表现。在这一背景下，一些被错杀的优质股票很可能成为实业资本出击的目标。

值得注意的是，国外企业觊觎中国资产已久，金融、水务、钢铁、采掘、建材、食品饮料、日化、家电等众多行业的优秀企业均有外资的身影。外资机构通过直接收购股权、增资、收购母公司等形式对国内的优质资产大肆并购，以迅速完成在中国的产业布局。随着中国市场经济体系进一步完善，以及开放步伐的加快，外资并购的进程仍将提速。

食品饮料

我国啤酒行业的集中度还不高，前三大企业市场份额不足40%，而美欧、东亚成熟市场CR3普遍在85%以上。我们判断国内啤酒龙头仍会采用并购二、三线品牌的方式扩张，外资可能会放缓合资新建生产线的速度，可能采取收购国内一线品牌的方式。目前，A-B公司和英博公司是国内最大的两个外资啤酒集团。08年7月A-B公司以520亿美元被英博收购，全球啤酒格局被改写。从本次英博收购A-B公司主要是看中A-B公司在美国市场48%的占有率，预计英博对于A-B公司在中国的市场整合短期内可能不会进行。

日化行业

从产业发展的趋势看，日化产品为现代生活的必需品，生命周期很长，在可以预见的未来没有被替代或出现衰退的危险。

中国日化市场整体相对增长较快，过去5年相对全球主要国家增长最快，年均复合增长率为11.3%，远远大于全球平均水平4%，预计未来5年继续保持最快增长趋势。

在渠道环境上，现代通路成为主流的趋势将不可避免，超市/大卖场/专卖店成长迅速，百货公司和食杂店受到连锁零售渠道的威胁；新渠道初露端倪，直销、网络销售已在日化零售渠道上展示自身的独特能量。尤其是随着跨国公司的战略性渠道转型的启动，新渠道在中国将会越来越展示更大的能量。

经过外资企业的长期竞争，由于技术、管理等诸多方面的限制，国内日化行业上市公司盈利能力大大下降，多数处于微利状态。而且，由于长期走低端路线，且缺乏资金实力进行品牌维护，其品牌影响力和品牌价值大大下降。

家用化学品行业中，彩虹精化（002256）是我国精细化工行业中最大的气雾剂制造企业之一，公司主导产品商标“7CF”为目前我国气雾漆行业内唯一的“中国驰名商标”。在我国汽车迅速普及的情况下，有一定的并购价值。

化妆品行业中，上海家化（600315）是我国历史最悠久、拥有知名品牌最多、实力最强的民族化妆品企业，历经一个多世纪演变，已成为拥有六神、佰草集、美加净等多个洗浴和护肤品牌的国内日化行业龙头。上海家化在技术、管理、品牌、产品等方面名列前茅，成长性突出，尤其在中药个人护理产品方面，更有西方日化巨头难以企及着的得天独厚的优势。从9月5日收盘数据来看，目前上海家化的PS（TTM）已经达到2.68倍，且品牌价值突出，成长性良好，并购价值最为突出。

家用电器

家电行业历来竞争激烈，通过收购、兼并等资本运作方式进行公司规模的扩张或产业结构调整的案例也频繁出现。我们对上市公司可能存在的收购兼并机会的分析主要是基于上市公司的品牌价值、市场占有率和目前上市公司的市值及股权分布状况进行的。

从近年的收购兼并案例可以看出，整合的方向一致趋向于白电行业，这也体现出行业发展的差异。由于白电行业随着经济发展和消费升级市场规模不断扩大，厂商有扩大规模的需求；而传统的黑电行业受技术升级的冲击，液晶等平板电视基本上被外资品牌占据，厂商急于寻找新的产业领域和资本运作平台；小家电行业作为新兴的子行业，其某些细分产品的毛利率比传统行业要高，因此也吸引了新的资本进入。

我们认为冰箱行业内最有可能被整合的上市公司应该是澳柯玛，由于市值较小，同时具有一定的品牌影响力，吸引新的厂商入主的可能较大。另外，美菱电器作为国内冰箱行业的优秀品牌，尽管已经被长虹收购，但即使美菱集团和长虹集团作为一致行动人，其控股比例也不过25%，由于美菱市场占有率很高，市值也仅有12亿元左右，被恶意收购的可能性依然存在。

我们预计，洗衣机行业内目前最有可能被收购的应该是小天鹅和合肥三洋，两家上市公司的股权较为分散，同时市值较小。小天鹅已经被美的集团购得，因此合肥三洋是目前最容易被收购的上市资源，合肥三洋拥有较强的洗衣机生产能力，目前产能在80万台，而且产品结构偏向中高端，但目前品牌营销和渠道建设不是太好，因此被收购的可能性较大。

商业零售

伴随零售业快速发展，零售业并购也日益活跃。并购既是企业迅速做大做强的重要手段，也是当前中国零售业发展的客观要求。近年来，随着零售连锁的快速发展，行业集中度逐步提高，2007年连锁百强占社会消费品零售总额的比重由上年的11.19%提升至11.23%，但总体上国内零售业集中度尚处较低水平，未来将呈逐年提升的基本态势。企业之间的收购兼并将是行业集中度提升的重要方式。

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