黔源电力：金元证券买入评级 目标价20.45元

我们近期对黔源电力进行了调研，就公司经营情况、项目进展、未来发展规划等情况与公司高管进行了深入交流。

投资要点：

公司是纯水电公司，今年董箐水电站全面投产使公司总装机规模达到246.7万千瓦。公司总市值仅为24.7亿，单位权益装机市值比为1675元/千瓦，估值相比桂冠电力的3428元/千瓦和长江电力的6332元/千瓦有明显优势。

公司水电站装机快速增长，投资开发进入末期，即将进入盈利增长期。2005~2010年公司水电装机从44.4万千瓦增长到246.7万千瓦，营业收入从05年的3.54亿元增长到09年的8.17亿元，随着大量降雨及主要河流的来水恢复正常水平，盈利即将出现拐点。

公司业绩稳定、抗周期性强，水电上网电价的上升趋势提升公司盈利能力。2005~2009年公司上网电价累计上涨0.0374元/千瓦时，涨幅高达15.9%，未来“水火同价”的趋势仍将持续增厚公司业绩。

定向增发的实施解决了项目开发的瓶颈，有效降低资产负债率。公司拟以现金形式定向增发6400万股，筹资10.8亿元，将解决公司目前项目发展的资金瓶颈，并偿还3.2亿银行贷款以减少财务费用。

公司有望成为华电集团在西南地区的整合平台。新任董事长将整合华电集团在贵州的电力资产，乌江水电(装机739.5万千瓦)及华电贵州公司(装机365万千瓦)都有望注入，同时金沙江中游、上游的水电项目也可望由公司开发。估计今年内整合不会有实质进展。

投资建议：预计公司2010-2012年EPS为0.53元、1.14元、1.20元，对应目前价格的动态市盈率为33倍、15.5倍和14.7倍，估值与行业水平相比偏低，给予公司“买入”评级。

风险提示：1、气候影响；2、贷款利率上调